玻璃基板封装方向明确但量产尚远，短期价值集中在打孔、镀铜与检测环节

超节点量产打开国产Switch芯片替代窗口，盛科通信率先受益 🎨 配图Prompt

来源 东吴电子“超节点时代Switch芯片国产化大机遇”专家电话会，2026年6月21日

一句话摘要 超节点放量叠加博通缺货，国产交换芯片迎导入窗口。

1. 2026年是国内AI超节点元年，阿里、腾讯、字节全年需求分别为2000-2300柜、2400-2700柜、2000-2400柜，预计9月进入量产阶段。

2. 博通PCIe、以太网Switch芯片交期分别超过42周、达到52周，国内需求只能满足60%-70%，国产替代窗口已经打开。

3. 国产化进展集中在Scale-out：盛科通信25.6T芯片已获得三家互联网大厂明确订单，51.2T产品预计8月完成迭代、四季度有望贡献订单。

4. Scale-up仍是关键瓶颈：国内暂无线速、延迟等指标可对标博通Tomahawk 5 Ultra 51.2T的产品，且超节点内部不能用两颗25.6T替代一颗51.2T。

5. 2027年交换网络将由400G/800G并行转向800G为主，51.2T需求预计升至26万-27万颗；若英伟达GPU持续受限，超节点Capex占比或由2026年的15%-17%提升至2028年上半年的接近50%。

#### 超节点需求已经从验证转向量产准备

国内互联网大厂推出超节点，直接原因是英伟达GPU无法合规进入国内，需要建立兼容国产GPU的高密度算力系统。阿里采用盘古128卡方案，兼容平头哥、海光、昇腾和寒武纪；腾讯采用ETH-X架构，兼容燧原、海光、百度昆仑并准备接入昇腾；字节采用大禹72方案，兼容自研AC卡、寒武纪并准备兼容昇腾。与传统服务器相比，超节点同时引入大规模GPU液冷、Switch卡间互联和集中供电，因此新增价值不仅落在GPU，也延伸至交换网络、液冷、供电和存储。

2026年2月以来三家大厂已开始小批量交付：阿里约400-500柜，以平头哥卡为主；腾讯约700柜，以燧原和海光卡为主；字节约600柜，以寒武纪卡为主。全年采购分为2月、6-7月和10月三个标包，阿里需求预计由2000柜上修至2300柜，腾讯由2400柜上修至2700柜，字节由2000柜上修至2400柜，但最终能否兑现取决于国产GPU及Switch、CPU、存储等关键物料供应。预计9月进入量产后，每家供应商需要具备月产200柜以上的能力。

首个标包中，阿里供应份额为浪潮40%、华擎30%、H3C约25%-30%；腾讯为华擎40%-43%、浪潮30%、H3C 15%、超聚变15%-18%；字节为浪潮40%、超聚变30%-35%、H3C 20%-25%。量产阶段份额可能根据商务报价调整，但专家判断除非出现恶意报价，整体格局不会剧烈变化。

#### 博通长交期构成国产芯片导入的现实驱动力

超节点当前主要采用博通Switch方案，但其PCIe Switch交期仍超过42周，以太网Switch交期达到52周。博通5月在中国交流时要求客户支付定金及加急费，大厂、服务器和交换机厂商已经支付定金，但部分厂商尚未支付7月冲刺期所需的加急费，正在等待国产芯片导入。

2026年国内交换机需求约30万-35万台，其中25.6T约10万台、51.2T约18万台、102.4T约2万台、12.8T约7万台，而国内博通25.6T与51.2T库存合计仅约15万-18万片。按照现有交期和产能，博通只能满足60%-70%的需求，剩余约30%即使支付加急费也未必能够完全获得供给。因此，国产替代并非单纯依赖价格优势，而是由海外产能无法满足国内扩张速度所驱动。

价格方面，博通25.6T Scale-out芯片约8000美元，51.2T约1.2万美元，国内可获得的102.4T残缺版约3万美元；盛科通信25.6T约3万元人民币，51.2T预计5万-6万元人民币。博通PCIe 5.0 Switch中，原文所称“104万”产品约800美元、“144万”产品约1350美元。

#### 国产机会集中于Scale-out，Scale-up仍存在明显技术断点

超节点内部使用Scale-up Switch，要求高带宽、低延迟并适配112G/224G接口。国内目前尚无厂商能够对标博通Tomahawk 5 Ultra 51.2T，而且Scale-up场景不能通过两颗25.6T拼接为51.2T，因此该环节仍是超节点国产化的最大瓶颈。相较之下，传统交换机使用的Scale-out场景可以采用两颗或四颗25.6T合成51.2T或102.4T，国产芯片更容易率先落地。

盛科通信是Scale-out领域进展最快的国内厂商，25.6T产品已经量产并获得明确订单：阿里全年超过2.8万颗，字节已下单1万颗、全年预计超过1.8万颗，腾讯全年预计超过2万颗。其51.2T芯片已于2026年3月回片，目前版本能够满足国产GPU需求，但针对更高端GPU仍需降低延迟、提高传输速率；产品正在返厂迭代，预计8月完成。若赶上四季度冲刺，三家互联网大厂合计潜在需求约2万-3万颗。

PCIe Switch方面，国内参与者包括澜起科技、无锡中芯微电子和数都科技，其中无锡中芯微电子具有中科系背景，已通过阿里等客户验证，并同时布局Scale-out Switch；其51.2T产品预计2027年量产。

#### GPU供给和HBM涨价影响超节点上修空间

阿里获得平头哥约40万颗、海光约25万颗、寒武纪3万-5万颗；腾讯获得燧原约18万颗、百度昆仑12万-13万颗、海光约20万颗，并存在25万-30万颗昇腾需求；字节获得寒武纪40万-43万颗、自研AC卡约22万颗、昇腾约35万颗（沟通中）及天数智芯约8万颗，其中已确定下单5万颗。当前交付较好的是平头哥、昇腾、海光和寒武纪，百度昆仑、燧原和字节自研AC卡供应偏紧，自研AC卡预计8月回片。

受三星带动HBM涨价影响，国产GPU全系列价格预计上涨10%-15%，存储涨价可能持续至2027年底。当前寒武纪580约2万-3万元/张、590约6万元，昇腾950 PR约8万-9万元，平头哥面向华擎的B2B价格约6.5万元，海光模组约64万元、折合单卡约8万元。GPU交付和价格变化将共同决定超节点需求上修能否兑现。

#### 2027年产品结构将进一步向51.2T迁移

专家预计2027年交换网络整体需求同比增长40%-45%，市场将由400G/800G为主转向800G为主。51.2T芯片占比预计提升至60%-65%，需求约26万-27万颗；25.6T降至7万-8万颗；102.4T增至约5万颗；12.8T约3万-4万颗，主要用于传统服务器。该预测仍属于前瞻指引，互联网大厂需要到2026年9-10月才能确定最终需求。

• 盛科通信：看多。25.6T已量产并取得阿里、腾讯、字节订单，51.2T预计8月完成迭代。
• 无锡中芯微电子：看多。PCIe Switch已通过大厂验证，并布局51.2T Scale-out产品。
• 澜起科技、数都科技：正向关注。布局国产PCIe Switch，但原文未给出明确订单。
• 浪潮、华擎、H3C、超聚变：正向关注。受益超节点ODM放量，份额可能随量产报价调整。
• 海光信息、寒武纪、昇腾、平头哥：正向关注。国产GPU是超节点核心算力来源，当前交付相对良好。
• 燧原、百度昆仑、字节自研AC卡：中性。需求明确，但现阶段供应较紧。
• 博通：产业地位仍强，但国内供给约束明显，长交期为国产替代创造空间。

国产Switch的近期业绩弹性主要来自Scale-out供给缺口，而非超节点内部Scale-up全面替代。后续需重点验证盛科51.2T在8月能否完成迭代、四季度订单是否兑现，以及国产厂商何时突破低延迟Scale-up产品。超节点需求上修还需同步跟踪国产GPU交付、HBM价格和ODM月产能。

• 盛科通信（688702）｜电子｜现价 319.69　距120日高 −13.3%　自高点回撤 13.33%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 9/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

AI服务器拉动HVLP4需求，低良率与多材料短缺将缺口延续至2027年 🎨 配图Prompt

来源

会议：HVLP铜箔专家交流（2026年6月21日）

机构及专家身份：原文未明示

一句话摘要

HVLP4供需缺口扩大，良率决定国产放量。

• 2026年下半年HVLP4月需求约2000吨，有效供给仅1300—1400吨，月缺口约600—700吨。
• 同冠、德福均规划2027年月产能约1000吨，但国内良率约40%，实际有效增量可能远低于名义规划。
• M8覆铜板月需求由2025年的约100万张增至2026年下半年200万—250万张，2027年预计约350万张；每100万张约需600吨HVLP4。
• GB300交换机、Rubin多类PCB、谷歌V7/V8和亚马逊T3 UBB均带动HVLP4需求，但树脂、二代玻纤布等配套材料也同步短缺。
• 2026年4月左右HVLP一至三代已涨价不到15%，会议预计三代和RTF在年底前至少再涨一次。

#### AI服务器升级使HVLP4需求跨越式增长

2026年下半年开始，英伟达GB300放量翻倍、Rubin量产，以及谷歌V7/V8、亚马逊T3等平台升级，推动M8等级覆铜板和HVLP4需求快速增长。GB300的交换机采用M8覆铜板、HVLP4和二代玻纤布；Rubin的compute tray、switch tray及mid plane大部分使用HVLP4；谷歌V7已预计采用HVLP4，V8大概率延续，亚马逊T3的UBB PCB板也使用该材料。

相关PCB并非所有层都使用M8，而是混压结构。以26层PCB为例，约70%、即约20层使用M8，其余使用M4或M6。即便如此，M8市场需求仍由2025年月均约100万张上升至2026年下半年200万—250万张，2027年客户需求指引约350万张，较2026年下半年增长约30%—50%。按每100万张M8消耗约600吨HVLP4计算，仅200万—250万张月需求便对应约1200—1500吨铜箔，叠加不同板型和备货需求后，会议给出的行业月需求约为2000吨。

#### 供给缺口的本质是有效产能而非名义设备数量

当前HVLP4月度有效供给约1300—1400吨，对应缺口约600—700吨。同冠和德福均计划在2027年前后达到月产1000吨HVLP4，其中德福已订购较多日本三船设备；但两家现阶段良率均约40%，同冠规划月产约100吨时，实际可销售产品仅约50吨。因此，名义产能无法直接按设备数量折算为可交付产量。

HVLP4的壁垒集中在添加剂配方和纳米级粗化等表面处理工艺。从HVLP一至三代转产四代虽然比采购新设备更快，但仍需重新调整配方和工艺，国产设备精度也可能不足。即便日系龙头三井在约60%良率下，2025年仍发生过重大品质事故，导致采购份额下调、京居份额提升。高端铜箔一旦在终端出现问题，赔偿金额可能达到产品价值的数十倍甚至数百倍，并可能被剔除供应链，因此厂商不会仅为提高产量而放松质量标准。

#### 铜箔并非唯一瓶颈，树脂和二代布同样限制M8供给

M8覆铜板还需要匹配高端树脂和二代电子布，当前这些材料同样供不应求。二代布2026年月度实际产能估计不足200万米，而下半年保守需求至少约400万米，缺口接近一倍。供应商包括日本日东纺、国内国际复材和泰山，以及日本“沙伊”、台玻和光远等；其中国际复材和泰山扩产较明显，但预计要到2027年才能放量。

多种原料同时短缺意味着，即便HVLP4某一环节扩产，M8覆铜板也无法立即满产。会议预计至少到2026年底，高阶覆铜板供应仍难满足终端需求，部分产线只能放慢生产节奏，高阶GPU或服务器硬件出货可能因此受到影响。实际有效供给能否改善，需要等待2027年下半年多项扩产结果明确。

#### 高端产线转移还会推动中低代际产品涨价

HVLP4需求最大，其次是HVLP3；一代、二代相对承压，其中一代可能逐步被RTF替代。但部分厂商将原有RTF产线升级用于HVLP3或HVLP4，导致RTF供给收缩。通用服务器主要采用M6、M7覆铜板，对应HVLP2和RTF，AMD、英特尔相关需求同样较强，因此RTF并不会因AI高端产品升级而失去需求支撑。

HVLP一至三代已在2026年4月左右涨价一次，涨幅不到15%。会议判断，随着下半年M8及服务器板需求释放，HVLP3和RTF在2026年底前大概率至少再涨一次；一代因替代趋势，继续涨价的可能性较低。供应格局方面，RTF主要由台湾长春、京居及国内德福生产；HVLP一、二代主要采购台湾南亚、李长荣；三代主要依赖日系、京居和卢森堡厂商，国内尚未形成稳定供货。

• 德福科技：看多；规划2027年月产约1000吨HVLP4，但良率与设备投产仍需验证。
• 同冠：谨慎看多；具备扩产规划，但当前月度可销售量约50吨、良率约40%。
• 三井：中性偏空；技术领先但曾发生品质问题并丢失部分份额。
• 京居：看多；承接三井部分份额，同时布局RTF及HVLP产品。
• 国际复材、泰山：看多；二代电子布扩产，预计2027年放量。
• 日东纺、台玻、光远及原文所称“沙伊”：中性偏多；受益于二代布供不应求。
• 南亚、李长荣、长春：中性偏多；分别参与HVLP一、二代或RTF供应。
• HVLP4、HVLP3、RTF：看多；供给紧张及产线转移支撑价格。
• HVLP1：中性偏空；存在被RTF替代的趋势。

需求指引与实际出货之间仍隔着铜箔、树脂、玻纤布和覆铜板良率等多重约束，原材料短缺既支撑价格，也可能反过来限制需求兑现（编辑研判）。重点验证2026年下半年M8实际产量、GB300及Rubin出货、同冠和德福良率、三船设备交付、二代布新增产能以及HVLP3和RTF年底前是否再次提价。

• 德福科技（301511）｜电力设备｜现价 164.12　距120日高 −8.3%　自高点回撤 8.25%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.9/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

AI通信景气向光模块、光芯片、光纤、液冷及国产算力链扩散 🎨 配图Prompt

来源 开源证券通信团队“全面拥抱大通信浪潮”电话会，2026年6月21日；蒋颖、杨新东、杜志远分享

一句话摘要 AI通信需求扩散，稀缺器件与业绩兑现成为配置主线。

1. 半年报窗口期优先关注业绩确定性，中际旭创、杰普特被列为短期重点标的。

2. 高端EML与CW光源供需缺口超过30%、海外订单排至2028年，源杰科技、长光华芯等国产光芯片厂商受益。

3. 原文所称“CPU”交换机预计由2026年超过1万台增长至2027年10万-30万台，OCS亦进入规模化前夜，利好CW光源、MPO、FAU、保偏光纤等环节。

4. A1、A2光纤价格持续上涨，海外扩产谨慎且2026年下半年难有大规模有效产能释放，国内光纤光缆龙头受益。

5. 谷歌TPU扩张带动液冷需求，海外供应商产能及性能承压，英维克有望提升份额；国内AI算力则继续拉动交换网络、AI IDC、液冷、算力租赁和CDN。

#### 光模块短期看业绩兑现，高端产品推动量价齐升

半年报披露窗口期，光通信行情可能因业绩兑现能力不同而分化。中际旭创2026年一季度收入194亿元、同比增长192%，原文所称“规模净利润”同比增长262%；公司800G光模块市占率超过40%，1.6T市占率约50%-70%，且1.6T出货逐季环比提升。随着高端产品占比及毛利率上升，公司同时具备AI算力长期成长和半年报短期兑现逻辑。

杰普特2026年一季度收入同比增长92.75%，原文所称“规模净利润”同比增长170%。其传统主业扩容与MPO连接器放量形成双重驱动，上游设备和下游无源器件能够形成产业协同。随着二季度光模块交付增长，以及原文所称“CPU”和OCS逐步商业化，相关光器件收入及毛利率有望继续改善。

#### 光芯片供给稀缺，国产厂商扩产与验证构成增长驱动

全球高端EML和CW光源供给持续紧张，海外厂商订单已排至2028年，供需缺口超过30%。因此，国内厂商每次产能扩张及客户验证落地都可能转化为订单增量。源杰科技70mW CW光源已大规模出货，100mW产品已批量交付，并继续增加资本开支；公司2026年一季度原文所称“规模净利润”为1.79亿元，同比增长超过十倍，同时还在布局EML。

长光华芯已经完成100G EML量产，计划于2026年11月底完成扩产，月产能达到400万-600万颗；200G EML预计2026年第四季度小批量出货。仕佳光子除外延光源外，还布局MPO、AWG等无源器件，增长逻辑来自光源与无源器件产品矩阵共同放量。

#### MPO及新型交换架构扩大光器件价值量

单个800G光模块需要一只16芯MPO连接器，价值量约50美元，配比约为1:1。若2027年800G和1.6T光模块各达到8000万只，合计1.6亿只，仅MPO连接器市场便可达到数十亿美元；再叠加原文所称“CPU”和NPO需求，市场空间将进一步扩大。受益方向包括杰普特、智尚科技、天孚通信、长芯博创、恒东光、仕佳光子、长飞光纤和太辰光，上游棱镜、透镜同样受益。

原文认为“CPU”、NPO和可插拔光模块将在较长时间内并行发展。“CPU”通过将光引擎与交换机共同封装，缓解1.6T、3.2T时代传统可插拔模块的功耗和带宽瓶颈；2026年相关交换机出货预计超过1万台，2027年预计达到10万-30万台，可为封测、PCB、CW光源、MPO/FAU、无源器件和保偏光纤带来显著增量。相关重点包括中际旭创、新易盛、源杰科技、天孚通信，以及原文所列罗伯特科、杰普特、聚光科技、智尚科技等“四小龙”。

OCS全光交换机则处于从试点验证向规模采购过渡的阶段。谷歌2026年预计需要约1.5万台300端口OCS交换机，英伟达也将其纳入未来AI工厂网络架构。该方向短期业绩贡献仍有限，但头部云厂商一旦扩大采购，将形成独立增量市场，原文重点推荐与谷歌深度绑定的腾景科技，并关注聚光、光库、德克利等公司。

#### 谷歌与Anthropic共同推高光互联、液冷和OCS需求

谷歌链需求一方面来自Gemini的Token和用户增长以及谷歌持续上调资本开支，另一方面来自Anthropic增加AI算力投入，谷歌TPU是其核心算力来源之一。供给端，谷歌正在协调产能，因此会议认为其需求和供应匹配具备较高确定性。谷歌TPU扩张将同步提高光模块、光芯片、OCS、MPO、液冷和服务器电源需求，相关方向包括中际旭创、新易盛、源杰科技、长芯博创、腾景科技、聚光、光库、长飞光纤、太辰光、英维克及欧陆通。

#### 光纤价格上涨叠加扩产滞后，行业盈利进入修复期

A2光纤需求结构正在向200μm产品倾斜，常规单模A2价格已经上涨至210-230元/芯公里，200μm A2达到270-280元/芯公里；随着无人机需求自5月回暖、6月维持良好，A2价格仍有提升可能。A1价格也已升至165元以上，原因是部分产能转向A2导致A1供应收紧，同时国内外CSP需求增加；地缆价格则稳定在100-110元。

供给端扩产较为克制，康宁扩充MPO但未扩光纤和光棒，藤仓仅扩产600吨，国内新增产能也需要建设周期。会议判断2026年下半年难有大规模有效产能释放，新增产能大多要到2027年逐步投产。因此，价格上涨、供给滞后和二季度业绩兑现共同支持亨通光电、中天科技、远东股份、通鼎互联、长飞光纤、永鼎股份、烽火通信、长盈通、特发信息等产业链公司。

#### 液冷竞争格局变化，国内厂商存在份额提升机会

谷歌液冷发货主要集中于2026年第三季度，第四季度确定性更强，因此英维克当前尚未完全进入业绩兑现阶段。会议称台资、美资和日资供应商在产能与产品性能方面均出现不足，可能向英维克让出部分份额。谷歌单柜功率从1.4MW提升至2.2MW，未来可能达到3.3MW，冷板和转接头持续升级，单位算力的液冷价值量同步提高。

原文预计谷歌2027年TPU需求为1000万-1500万颗，对应超过1000亿元液冷空间；2028年为3000万-3500万颗，对应超过3000亿元空间。相关数字属于会议测算。会议重点推荐英维克，并关注亚马逊供应链的申菱环境，以及泵环节的飞龙股份、大元泵业；高澜股份亦被列入国产液冷受益方向。

#### 国产AI算力向交换网络、IDC及CDN传导

字节、阿里和腾讯的国产算力需求持续增长，腾讯是2026年的边际增量来源。会议用“Token＝AI芯片＝国产算力＋算力租赁＝交换芯片＋交换机＝AI IDC＋CDN”概括传导路径，即上游国产GPU放量将同步带动交换网络、数据中心、算力租赁、液冷和内容分发网络。

交换网络方向包括盛科通信、锐捷网络、紫光股份、中兴通讯、仕佳光子、华光科技，并关注寒武纪、海光信息、长光华芯、融鼎股份、光迅科技；AI IDC方向包括光环新网、奥飞数据、润泽科技、东阳光、新网集团、东方国信。IDC利润主要由上架率、单柜功率、能耗指标和区位决定，成本以电力、租金和折旧为主；在高功率密度和液冷改造背景下，核心城市电力容量、能耗指标及机房资源的稀缺性增强，行业供需格局正在改善。算力租赁关注协创数据、弘信电子、恒润科技、利通电子，CDN重点关注网宿科技。

• 中际旭创：看多。800G、1.6T份额领先，一季度收入及利润高速增长。
• 杰普特：看多。传统业务、MPO及新型光互联器件共同驱动。
• 源杰科技：看多。CW光源批量出货，产能扩张且一季度利润高增。
• 长光华芯：看多。100G EML量产，200G EML预计四季度小批量出货。
• 仕佳光子：看多。光源、MPO、AWG产品矩阵完善。
• 新易盛、天孚通信、长芯博创：看多。受益高端光模块、光器件及谷歌链需求。
• 腾景科技：看多。原文称与谷歌OCS链深度绑定。
• 罗伯特科、聚光科技、智尚科技：正向关注。原文列为“CPU”硅光方向标的。
• 亨通光电、中天科技、长飞光纤、永鼎股份、烽火通信：看多。受益光纤涨价和供给扩张滞后。
• 英维克：看多。谷歌液冷份额存在提升可能，预计三季度进入业绩拐点。
• 申菱环境、飞龙股份、大元泵业、高澜股份：看多。分别受益液冷系统和泵等核心环节。
• 盛科通信、锐捷网络、紫光股份：看多。受益国产AI交换网络建设。
• 寒武纪、海光信息：看多。国产算力需求持续增长。
• 光环新网、奥飞数据、润泽科技：看多。AI IDC供需改善及单柜功率提升。
• 网宿科技：看多。受益国产AI算力向CDN传导。
• 欧陆通：正向关注。受益谷歌服务器电源需求。

原文多次使用“CPU”描述共封装光学交换机，结合其封装、光引擎及功耗表述，可能实际指CPO，需以机构正式报告核实。后续关键验证点包括中际旭创与杰普特半年报、CW及EML扩产良率、谷歌OCS和液冷实际订单、A1/A2价格持续性，以及国产AI IDC上架率与能耗指标兑现情况。

• 长光华芯（688048）｜电子｜现价 412.37　距120日高 −11.0%　自高点回撤 11.01%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.9/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

液冷上游半年报先验证，核心厂商业绩拐点预计出现在三季度

来源：长江证券“液冷双周谈第13期”电话会；长江通信团队分析师温晓婷

一句话摘要：半年报验证台系供应链，三季度关注核心厂商放量。

• 已进入台系散热厂商供应链的企业，上半年业绩兑现确定性相对最高，半年报是检验供应链地位的关键。
• 自有品牌Tier 1及直接抢占海外份额的核心零部件企业，上半年以验证和扩产为主，预计三季度出现财报拐点。
• 报告看好液冷板块下半年行情，建议重点关注年内海外液冷收入有望超过10亿元的核心公司。
• 奇宏订单可见度已由2028年延长至2029年，显示海外AI液冷景气度继续提升。
• 谷歌推出60kW风冷机房改造型CDU，标准化加速，但研发、本地服务和运维能力仍构成壁垒。

#### 公司分类决定业绩释放顺序

报告将液冷公司分为三类。第一类是能够使用自有品牌直接对接海外客户的Tier 1，可提供冷板、接头、Manifold、CDU或环形管网等产品，与台系及欧美散热供应商竞争，代表包括英维克、领益收购的立敏达、申菱环境。第二类是Tier 2核心零部件企业，其中飞龙、大元以泵类产品争夺海外份额，银轮、宏盛以板式换热器参与竞争；另一部分企业已经进入台系散热模组厂商的大陆上游供应链。

台系厂商在东莞等地培育了大量民营供应商，但随着其大规模扩产并赴东南亚建厂，上游企业的设备投资和垫资压力快速增加，因此2026年出现较多上市公司投资或并购相关工厂的案例。已经进入台系供应链的企业预计最早释放业绩，因为台系散热厂商自2025年下半年以来月度收入持续创新高，2026年上半年累计收入实现较高双位数增长，一季度部分厂商达到三位数增长，其上游供应商理论上应同步受益。半年报因而成为验证企业是否真正处于核心供应链、以及订单能否转化为利润的关键节点。

#### 三季度拐点：新产品验证结束后进入批量交付

Tier 1和直接参与海外份额竞争的Tier 2企业，上半年主要配合客户完成新一代产品的批量验证和自身扩产，收入尚未大规模体现；随着下一代产品在下半年放量，报告预计三季度将出现板块性财报拐点。当前A股液冷板块的核心矛盾，是尚未有核心公司通过大规模业绩释放证明产业逻辑，上半年行情更多表现为缺乏历史涨幅的新标的轮动。若三季度收入和利润兑现，行情驱动将从主题交易转向业绩持续上修，报告建议配置年内有能力实现10亿元以上海外液冷收入的公司，但未给出完整名单。

#### 谷歌60kW CDU：存量机房改造打开新场景

谷歌此前发布第五代2MW大容量CDU样机，采用偏liquid-to-liquid方案，主要面向新建数据中心，预计2026年三季度开始爬坡量产；近期又推出60kW liquid-to-air小型CDU，主要服务北美存量风冷机房改造。该方案可以省去一次侧管路建设、缩短施工周期，并复用现有风冷设备，但容量向60kW以上提升的难度较大。

谷歌持续推动CDU标准化，说明液冷系统因耦合程度较高，需要通过统一设计降低部署复杂度。不过报告认为，标准化并不必然导致简单价格战。随着产品向高功率、高可靠性发展，具备研发能力、本地化服务、运维能力及高附加值产品组合的厂商仍能建立壁垒。奇宏董事长近期表示订单可见度已延至2029年，而半年前仅到2028年，也支持液冷仍处于景气上行阶段的判断。

• 英维克：看多；Tier 1自有品牌厂商，预计下半年随新产品放量释放业绩。
• 领益智造/立敏达：看多；具备直接参与海外液冷供应竞争的能力。
• 申菱环境：看多；Tier 1液冷方案及产品厂商。
• 飞龙股份、大元泵业：看多；泵类核心零部件参与海外份额竞争。
• 银轮股份、宏盛股份：看多；板式换热器环节受益液冷需求。
• 已进入台系散热供应链的企业：看多；上半年业绩兑现时间较早，但原文未给出完整名单。
• 液冷板块：看多；报告预计三季度出现板块性财报拐点。

半年报应重点核验相关公司对台系客户的收入、毛利率和经营现金流，避免仅凭股权投资或供应链概念确认订单。三季度需跟踪谷歌2MW CDU量产进度、60kW产品实际部署、海外收入能否达到10亿元级别，以及标准化后产品价格和服务收入的变化。

• 大元泵业（603757）｜机械设备｜现价 61.67　距120日高 −8.7%　自高点回撤 8.72%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

AI硬件景气扩散至光纤、存储、功率器件和先进封装

来源：天风证券TMT电话会议“AI投资进入戴维斯双击阶段”，2026年6月22日；通信首席王一红、传媒及海外首席刘星、计算机首席缪欣君、电子分析师陈仁、海外分析师李泽宇、医药分析师周海涛

一句话摘要：AI需求向多层硬件与材料环节扩散

1. 光纤光缆因海外CSP采购、MPO连接器和新型光纤升级获得AI属性，二季度收入环比预计增长一倍以上。

2. CPO/NPO需求上修，高功率光源、光模块和光芯片受益；报告给予旭创2.5万亿—3万亿元目标市值。

3. Agent除GPU外还增加CPU、存储和云资源需求，国产CPU、国产模型及数据基础设施被重点看好。

4. CCL、MLCC、模拟功率、半导体设备和先进封装二季度业绩预期较强；800V VDC及超高密度机柜带来新增器件需求。

5. 金刚石散热被视为潜在千亿元产业，但当前需求和价值量测算仍依赖华为、英伟达等客户方案落地。

#### 光纤光缆由传统通信环节转为AI互联基础设施

通信团队认为，光纤光缆正在进入“AI时刻”，二季度板块收入环比预计增长一倍以上。产业变化首先来自海外CSP采购：谷歌、亚马逊、Oracle等开始向亨通、中天、长飞采购，而中国约占全球光纤产能的60%，海外仅占40%，中国厂商的供给地位正在转化为AI订单。其次，光纤企业开始向无源MPO和连接器延伸，原文称中天获得阿里1200万支MPO约60%的份额，对应订单约14亿元，烽火相关规模约10亿元。CPO、OCS等应用还推动产品向保偏光纤、多芯光纤和空芯光纤升级，价值量可提升数倍至上百倍。团队推荐亨通、中天、长飞、烽火、龙鼎、通鼎互联，其中亨通、长飞被视为龙头，中天、烽火侧重性价比。

#### CPO/NPO上修带动光模块、光源和光芯片

上游Lumentum和Coherent的400mW高功率光源均被原文称新增约4000万只订单，团队据此判断CPO与NPO合计需求明显上修，元杰科技等光芯片厂商受益。旭创目标市值被上调至2.5万亿—3万亿元，依据是团队预计其下一年度利润可达1200亿—1300亿元并给予20倍以上PE；同时认为NPO放量、谷歌2.4T以及第四季度后的3.2T需求，使2028年利润超过1600亿元的置信度达到八成以上。新易盛估值锚定旭创市值的0.6—0.65倍，天孚通信市值参考新易盛的一半以下，东山精密则因光芯片、PCB及光模块协同被上调至1万亿元以上目标市值。

#### Agent需求同时拉动模型、CPU、存储和云资源

传媒及海外团队认为，二季度国产模型Token消耗开始增长，智谱等模型已能完成此前无法执行的复杂任务，智谱、MiniMax、腾讯等模型及平台公司可受益于Token调用、云业务和MaaS收入增长。MiniMax仍需验证后续产品迭代及其与全球头部模型的差距。

计算机团队将国产算力视为核心方向。除原文未具名的“双王”算力龙头外，Agent执行过程会增加CPU负载，国内CPU供给主要来自华为鲲鹏、海光信息和飞腾，重点关注海光信息、中国长城。团队预计国产CPU最早三季度、保守至年底进入互联网大厂放量。中国长城的预期差包括GPU A1000芯片正式亮相并宣称对标全球顶尖性能，以及客户由信创向互联网CSP扩展。AI金融方面，团队称“Workbody”（原文表述）最大应用为AI炒股，同花顺、财富趋势、东方财富二季度业绩预期较好。

海外团队继续看好存储，依据是长协逐步落地、第三季度价格可能超预期，而部分日韩公司下一年度估值仍低于5倍、其他公司约5—6倍。数据层重点关注Snowflake；算力租赁关注CoreWeave和Nebius，原文预计B系列GPU租价两个月后可能再次上涨；晶圆老化测试关注AEHR。原文还预计Claude 5陆续解禁、GPT-5.6及5.6 Pro上线，企业使用Claude 5后的平均AI支出增加2—3倍，若算力供应充足，Claude 5首月API收入可能环比增长60%—70%。

#### CCL、MLCC和模拟功率处于业绩加速阶段

电子团队采用从基础元件、供需瓶颈到架构升级的产业配置框架。CCL及其上游电子布、铜箔环节预计二季度业绩明显加速，关注生益科技、华正新材及铜箔企业。MLCC及被动元件方面，三环集团一季度已出现业绩加速，二季度继续关注三环集团、风华高科、洁美科技及镍粉材料企业博迁新材。

模拟功率被认为是预期差较大的方向，多数龙头二季度单季业绩可能创历史新高。AI敞口较高的模拟公司包括圣邦股份、纳芯微、思瑞浦、华峰测控，功率器件方向包括斯达半导、新洁能和扬杰科技。半导体设备方面，原文称长川科技单季业绩环比翻倍，全年利润可能达到25亿元、下一年度超过35亿元；前道设备毛利率预计从二季度开始改善。

#### 800V VDC和超高密度机柜推动器件及封装升级

面向后续架构变化，团队重点跟踪800V VDC、费曼架构以及UltraFlex/Rubin Ultra超高密度机柜。正交背板和高速材料方向关注生益科技、飞利华、沪电股份、深南电路及胜宏科技；800V升级将提升功率和模拟器件用量，涉及三安光电、天岳先进、英诺赛科、华峰测控、斯达半导、新洁能及扬杰科技；费曼架构可能提高3D封装需求，关注通富微电、长电科技以及TSV、测试和量测设备企业。

#### 金刚石散热具备高弹性，但仍处产业验证期

通信团队认为，传统微缩和液态金属散热方案面临限制，金刚石因高导热率可能成为高密度算力芯片的重要散热材料。原文称英伟达正在由无法量产的液态金属方案转向金刚石，华为自上一年起持续推进。按照华为300万张卡、每张卡金刚石散热价值量3000—5000元估算，国内市场可超过100亿元；全球若达到3000多万张卡，则市场规模可能超过1000亿元。相关标的包括与华为合作的国机精工，以及四方达、沃尔德和通过收购金刚石激光工艺资产转型的共达电声。

#### 医疗与半导体交叉材料存在国产替代机会

医药团队筛选了具有科技制造属性的标的。海泰新光主业与史赛克绑定，新机型带动光学模组需求，同时已小规模量产PPS及部分复用光学组件，OCS、CPO组件处于研发或送样阶段，并与欧洲公司开展TTV合作，原文预计下一年度光通信收入超过4亿元。微高血净、洁特生物利用膜技术向半导体过滤膜迁移，该市场规模超过100亿元，目前主要由日本旭化成等海外企业主导。昌红科技的晶圆载具已在大客户批量供应，并通过采购注塑机和建设产线布局MPO连接器。

• 亨通光电、长飞光纤：看多；光纤龙头，受益于海外CSP采购和产品升级。
• 中天科技、烽火通信、龙鼎、通鼎互联：看多；受益于MPO、连接器及新型光纤。
• 中际旭创、新易盛、天孚通信、东山精密：看多；光模块、NPO及光芯片需求上修。
• 元杰科技：看多；受益于高功率光源及CPO/NPO放量。
• 国机精工、四方达、沃尔德、共达电声：看多；金刚石散热潜在高弹性。
• 智谱、MiniMax、腾讯：看多；国产模型调用和MaaS需求增长，其中MiniMax需验证迭代。
• 海光信息、中国长城：看多；Agent拉动CPU需求及大厂导入预期。
• 同花顺、财富趋势、东方财富：看多；AI金融应用及二季度业绩预期改善。
• Snowflake、CoreWeave、Nebius、AEHR：看多；分别对应数据层、算力租赁和晶圆老化测试。
• 生益科技、华正新材、飞利华、沪电股份、深南电路、胜宏科技：看多；受益于CCL、高速材料和正交背板升级。
• 三环集团、风华高科、洁美科技、博迁新材：看多；MLCC及上游材料景气改善。
• 圣邦股份、纳芯微、思瑞浦、华峰测控、斯达半导、新洁能、扬杰科技：看多；模拟功率和800V升级需求。
• 长川科技、通富微电、长电科技：看多；半导体测试设备和先进封装需求增长。
• 海泰新光：看多；医疗光学主业叠加光通信增量。
• 微高血净、洁特生物：看多；半导体过滤膜国产替代。
• 昌红科技：看多；晶圆载具批量供货并布局MPO连接器。

本场会议中大量利润、市值、订单和市场空间数据属于分析师预测，需以中报、客户订单及公司公告验证。重点跟踪海外CSP实际采购、CPO/NPO量产节奏、800V和超高密度机柜定型、国产CPU进入大厂的收入确认，以及金刚石散热是否从送样进入批量采购。

• 通富微电（002156）｜电子｜现价 71.25　距120日高 −9.3%　自高点回撤 9.3%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

AI新材料景气延续：钽电容、磷化铟、PCB微钻与稀土产业链受益

来源

会议名称：国泰海通金属圆桌派电话会议——地缘扰动依然是板块核心变量（2026年6月21日）

出处机构：国泰海通金属团队

分析师：刘小华（铜、锡、钨）、李阳（战略金属及小金属）、王宏宇（稀土）

一句话摘要

AI需求叠加供给刚性，关键材料景气向上。

1. 钽是当前涨幅和需求弹性最突出的AI金属，年初至今价格上涨130%，AI服务器、半导体靶材及高温合金需求共同支撑下半年钽电容继续涨价。

2. 高端PCB微钻供需严重错配，叠加六氟化钨需求，具备钨资源与高端钨制品一体化能力的企业更为受益。

3. 磷化铟直接受益于光模块高景气，相关企业持续扩产；锡焊料则受AI芯片、高端存储和先进封装需求拉动。

4. 稀土价格进入震荡偏强阶段，废料供应收缩、政策强化供给约束以及MLCC等新增需求，共同提升本轮上行周期的持续性。

5. 原文重点推荐东方钽业、厦门钨业、中钨高新、中国稀土、北方稀土、盛和资源及金力永磁，并关注云南锗业、锡业股份、华锡有色等。

#### 钽：AI服务器需求放大，供给刚性推动价格快速上涨

钽年初至今涨幅达到130%，价格由约100美元上涨至230美元，是会议覆盖的小金属中表现最强的品种。报告认为，本轮上涨并非单纯由交易情绪驱动，约60%的钽需求来自钽电容、钽靶材等AI相关领域，其中AI服务器对钽电容的需求量达到普通服务器的10倍以上。与此同时，海外钽电容巨头持续提价，显示产业链供需偏紧已经向产品端传导，因此报告预计下半年钽电容价格仍将上涨。东方钽业一季度约40%的收入来自钽电容，且产能持续扩张，母公司在巴西拥有钽铌矿并存在资产注入预期，因而同时具备产品涨价、产能扩张和资源协同逻辑；港股希美资源约50%的收入来自高温合金，报告认为其约20倍估值具有一定性价比。

#### 磷化铟与锡焊料：光模块、先进封装带来材料增量

磷化铟是光模块核心材料，报告将其列为AI光通信高景气的直接受益环节。云南锗业约90%的收入来自锗产品、约10%来自化合物半导体，公司相关业务保持高速增长并持续扩产，后续增长取决于磷化铟等化合物半导体产能释放及光模块需求兑现。锡的传统消费属性较强，但AI芯片、高端存储和先进封装对锡焊料的需求可观；供给端同时受到缅甸佤邦雨季、刚果疫情以及锡矿品位下降、新矿发现较少等因素约束。如果AI进一步带动消费电子及先进封装需求复苏，锡产业链可能出现供需错配并推动价格中枢上移，报告据此关注锡业股份、华锡有色。

#### 钨：高端PCB微钻供需错配，一体化企业受益更明确

钨价目前在50多万元附近震荡，年初至今上涨约6%。短期看，矿山出货和碳化钨粉开工率保持稳定，下游以刚需采购为主，补库节奏有所放缓，产业链库存整体平稳，因而价格更可能维持区间震荡。不过，中长期供给管控趋严、钨的战略资源属性提升，供需有望持续处于紧平衡状态。需求端的核心增量来自AI产业链，除六氟化钨外，高端PCB微钻存在严重供需错配，因此拥有资源、粉末及高端钨制品一体化布局的企业更有能力承接产品涨价和结构升级。报告持续推荐厦门钨业、中钨高新。

#### 稀土：废料减量与政策约束强化，MLCC贡献新增需求

本周稀土价格明显回升：氧化镨钕为71.85万元/吨，周涨4%；氧化镝为142万元/吨，周涨6.37%；氧化铽为644万元/吨，周涨3.87%。其中，氧化镨钕已由低点约35万元/吨上涨至70万元以上，最近三周氧化镝也由120万元/吨升至140万元/吨附近，涨幅约15%。报告认为，价格走强首先来自废料供应收缩预期：废料回收约占氧化镨钕产量的40%，受税票问题影响，预计6—7月含税废料供应可能减少20%—30%。其次，6月15日出台的矿产资源法实施条例进一步明确稀土的国家级战略性矿产地位，配额预计延续2024年的趋势、不会明显增加，冶炼分离白名单制度也可能重塑行业竞争格局并抬升加工费。

需求端虽然新能源汽车和风电增速有所回落，但机器人、人形机器人及MLCC带来新增量，尤其是MLCC需求爆发预期推动氧化镝等中重稀土品种的市场关注度提升。2026年1—5月稀土出口量为2.54万吨，同比增长2%；叠加下半年需求通常好于上半年，报告判断稀土价格中枢仍有上行空间，且供给刚性与政策趋严可能使本轮周期持续时间长于以往。标的方面，报告推荐全产业链龙头中国稀土、北方稀土、盛和资源，以及持续扩产的磁材龙头金力永磁。

• 东方钽业：看多；钽电容收入占比较高、持续扩产，并具备上游资源协同及潜在注入预期。
• 希美资源：看多；高温合金收入占比约50%，报告认为约20倍估值具备性价比。
• 云南锗业：看多；磷化铟受益于光模块景气，公司化合物半导体业务持续扩产。
• 锡业股份、华锡有色：看多；受益于锡资源刚性及AI芯片、高端存储、先进封装的焊料需求。
• 厦门钨业、中钨高新：看多；受益于高端PCB微钻供需错配及高端钨制品需求。
• 中国稀土、北方稀土、盛和资源：看多；全产业链龙头，受益于稀土供给约束和价格中枢上移。
• 金力永磁：看多；磁材龙头持续扩产，受益于机器人等新增需求。
• 中科三环、宁波韵升、正海磁材、华宏科技：中性偏多；原文列为稀土及磁材产业链关注标的。

AI材料行情能否持续，需重点验证钽电容提价及扩产兑现、高端PCB微钻订单、磷化铟产能利用率、MLCC需求增量，以及6—7月稀土废料实际减量。若需求未能同步兑现，前期涨幅较大的钽和稀土品种可能出现价格波动；具备资源与高端制品一体化能力的企业相对更具业绩兑现优势。（编辑研判）

• 华锡有色（600301）｜有色金属｜现价 71.4　距120日高 −8.2%　自高点回撤 8.19%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.5/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

轻纺企业加速切入AI机柜、电子布、磷化铟与电解纸产业链

来源：天风证券轻纺团队《周观点W24：轻纺转型标的再梳理》，原文未明示具体分析师

一句话摘要：传统业务提供底仓，科技新业务打开增长弹性。

1. 看多恒林股份：已批量供应英伟达NVLink线束盒，并向液冷柜、滑轨及铜排集成方案升级，新业务尚未充分定价。

2. 看多裕同科技：子公司华研或取得英伟达供应商Code，液冷快接头订单推进顺利，AI眼镜和碳纤维材料构成新增量。

3. 看多聚杰微纤：收购根银切入电子布，CTE布、Q布同步推进，超薄电子布预计2027年初量产。

4. 关注兴业科技：拟以5500万元收购磷化铟业务资产，切入光模块核心上游材料。

5. 看多仙鹤股份：高端电解纸推进英伟达产业链测试，已锁定能耗指标并储备5万吨以上产能，国产替代逻辑明确。

#### 恒林股份：线束盒批量交付验证转型，液冷柜方案提升价值量

报告认为，市场对恒林股份的主要分歧是传统业务公司转型科技产业的胜率。其看多依据并非停留在送样概念，而是公司已经进入英伟达供应链，完成送样测试并形成NVLink线束盒批量交付，在该领域具备较高市占率。近期AWS上调订单预期并进一步向恒林太仓倾斜份额，目前月出货量或达到4000只以上，后续仍有提升空间。公司还在陆续向Amazon、AMD、OpenAI、Facebook等客户送样，报告认为其产品交付能力及安费诺产业资源有助于继续获取份额。

针对线束盒壁垒、重要性和价值量偏低的质疑，报告强调现阶段更重要的变量是AI机柜放量带来的产业红利。恒林太仓2025—2027年规模倍增，直接受益于英伟达算力机柜出货量增长；线束盒虽然价值量有限，但属于AI机柜不可或缺的物理支撑和装载组件，先发卡位为后续产品扩张创造条件。公司已经储备搭载滑轨及铜排的整套液冷柜解决方案，该方案价值量显著高于现有线束盒，若获得订单将同时提升单机价值和客户绑定程度。

估值方面，报告预计公司2026年若不考虑汇兑影响，利润约为4亿—5亿元；2025年剔除减值后利润超过3亿元，2026年一季度不考虑汇兑影响的利润超过1亿元，减值和汇兑被视为阶段性扰动。传统业务中，OBM跨境电商高速增长，OEM业务保持增长，预计构成40亿—50亿元的价值基座；公司当前市值约50亿元、净资产约40亿元、现金约15亿元，因此报告判断科技新业务尚未获得充分定价。

#### 裕同科技：液冷快接头进入验证阶段，多项科技业务同步推进

报告判断裕同科技子公司华研或已顺利取得英伟达供应链Code，其液冷快接头QD接单推进顺利，相关方案或已被最新AI算力机柜采用，未来存在逐步升级替换的可能。QD是液冷系统中技术含量和可靠性要求较高的组件，需要采用无滴漏设计，确保服务器在线热插拔维护时冷却液不会滴落至电子设备，制造工艺结合MIM金属注射成型与CNC加工。报告预计华研将在2027年实现较大规模业绩释放，并可能借助供应商资质扩展更多产品类型。

除液冷外，公司AI眼镜业务深度绑定全球头部品牌，份额超过50%，供应价值量可观；裕同新材的碳纤维材料预计2027年放量。包装主业则由苹果、英伟达等客户提供安全垫，新增产品包括GB200 NVL72级AI服务器木箱，3C包装在头部客户中的份额超过50%，欧美市场仍有拓展空间。报告据此认为，稳健现金流、分红及回购能够提供估值支撑，液冷、AI眼镜和碳纤维业务构成科技成长弹性。

#### 聚杰微纤：电子布供需紧张，CTE布与Q布共同扩产

报告指出，2026年以来算力需求爆发推动电子布价格显著上涨，截至6月初，常用规格电子布已完成年内五轮提价，累计涨幅达到100%。AI服务器所需的超薄、极薄高性能电子布对生产设备和工艺控制要求较高，而丰田等厂商扩产谨慎，因此供需缺口较大，紧张状态可能延续。

聚杰微纤通过收购根银进入电子布领域，安徽项目初期配置50余台喷气织机，规划产能约1000万米；公司拟投入1.5亿元购买丰田织机，并通过定增建设高端电子布项目。目前约100台织机处于运行状态，计划未来每年净增加100台。根银核心团队来自业内大厂，掌握织机改造和工艺适配等能力；待2027年初德国采购的后道设备上线后，预计可实现超薄电子布量产。公司同步推进CTE布与Q布，可根据市场需求调整产能分配，前期可能以CTE布为主。此外，公司还储备碱性电解水制氢隔膜、驱动纤维及冲锋衣防水透气膜等技术方向。

#### 兴业科技：以资产收购切入磷化铟衬底

兴业科技拟以现金5500万元收购青岛立昂晶电半导体目前经营的全部磷化铟衬底及半导体电子材料研发、制造与销售业务。报告将磷化铟定位为光模块核心零部件光芯片的上游原材料，并称InP芯片及组件约占光模块成本的46%。

报告认为，AI光互联需求增长、供给长期受限和国产替代共同推动磷化铟景气上行，行业供需缺口预计超过70%。供给端由日美厂商主导，前三家合计占比约90%，其中住友约42%、AXT及北京通美约36%、JX金属约13%。高端InP衬底自2025年初以来涨价超过250%，当前价格约为2300—2500美元/片。兴业科技此次收购规模较小，但使公司获得进入光模块上游核心材料环节的业务基础。

#### 仙鹤股份：能耗指标与产能储备构成电解纸国产替代壁垒

报告认为，高端电解纸尤其是AI服务器用产品目前基本由日本NKK垄断，仙鹤股份代表的国产供应链有望通过技术突破和产能扩张提升份额。AI服务器中的MLCC陶瓷电容需要与铝电解电容搭配：MLCC处理高频波，铝电容承担低频储能；电解纸是铝电容的必要核心材料，并承担安全绝缘作用，因此客户对价格敏感度较低，需求可随铝电容扩张而增长。

仙鹤股份已锁定国内绝缘纸扩产所需的稀缺能耗指标，现有电解纸产能约1万吨，处于行业领先水平，预计2026年下半年再扩产1万吨，储备产能超过5万吨。造纸项目申报周期长、能耗约束较强，公司提前取得指标，意味着其已锁定国内未来较大部分增量产能。

产品能力方面，公司是国内唯一同时具备电解电容纸、工业棉纸和皱纹绝缘纸全品类生产能力的厂商，并通过孵化芳纶纤维等材料突破技术及原料瓶颈。公司正在推进英伟达产业链电解电容纸送样测试，已实现少量产品与NKK产品复合使用。报告同时预计，格拉辛纸、热转印纸和装饰原纸在2026年二季度提价传导顺利，广西基地受益于浆价平稳、纸价上涨及产品结构优化，湖北基地推进扭亏，2026年二、三季度盈利有望环比改善。

• 恒林股份：看多；NVLink线束盒批量交付，并向整套液冷柜升级。
• 裕同科技：看多；液冷QD、AI眼镜及碳纤维材料形成多条成长曲线。
• 聚杰微纤：看多；电子布扩产，CTE布和Q布同步推进。
• 兴业科技：关注；拟收购磷化铟业务资产，交易及后续产业化尚待落地。
• 仙鹤股份：看多；高端电解纸国产替代、产能和能耗指标优势突出。

核心验证点包括恒林新客户送样转订单及液冷柜价值量、华研英伟达供应商资质与QD收入、聚杰超薄电子布设备投产和良率、兴业科技收购交割及InP产能客户、仙鹤英伟达链测试进度与扩产兑现。上述判断多依赖供应链导入和2027年放量预期，订单、认证及量产进度是主要不确定性。（编辑研判）

• 仙鹤股份（603733）｜轻工制造｜现价 26.96　距120日高 −9.6%　自高点回撤 9.62%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.1/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

稀土管控重塑纳米氧化锆格局，中国厂商有望承接日本产能

来源

会议：稀土管控——我国纳米氧化锆迎来高速发展期电话会议（2026年6月21日）

机构：中信建投金属新材料团队

分析师：王建超、关远珍、马严

一句话摘要

氧化钇断供推动高端氧化锆产能东移。

• 中国占全球氧化钇产能约93%，出口管制导致日本氧化锆龙头减产或停产，海外氧化钇价格约为国内的150—155倍。
• 日本氧化锆粉体产能约1.2万—1.4万吨/年；若产能利用率降至50%，国内企业可能承接约6000吨产能转移。
• SOFC、固态电池、MLCC、核能及生物陶瓷构成高端氧化锆新增需求，其中SOFC对应YSZ需求预计由2025年的110吨增至2028年约1000吨。
• YSZ价格由过去约十几万至20万元/吨上涨至约48万—90万元/吨；按50万—100万元/吨测算，1000吨产能对应5亿—10亿元收入或利润弹性，原文表述口径存在混用。
• 推荐顺序为长裕集团、国瓷材料、三祥新材、爱迪特、东方锆业。

#### 氧化钇成为海外高端氧化锆生产的关键约束

纳米钇稳定氧化锆YSZ需要在二氧化锆中加入氧化钇，以避免纯氧化锆在温度变化过程中发生体积变化和裂纹。中国约占全球氧化钇产能的93%；2025年4月氧化钇被纳入出口管制，2026年1月进一步实施对日定向限制，最新海关数据所示出口量仅23吨。日本东陶、第一稀元素化学DKKK及住友等企业因此出现减产或停产迹象。

价格已经反映海外供应压力。国内氧化钇报价约5.5万元/吨，海外报价超过1175美元/公斤，折合约850万元/吨，价差约155倍；会议总结口径约为150倍。由于海外高端氧化锆企业难以用如此高价稳定获得氧化钇，中国厂商不仅具有原料保障优势，也拥有显著的成本优势。

#### 约6000吨潜在转移量将改变全球供给格局

2020年全球纳米氧化锆产能约2.5万吨/年，法国圣戈班、日本东陶和日本DKKK三家合计占约55%。日本氧化锆粉体产能约1.2万—1.4万吨/年，占全球约40%。假设日本产能利用率降至50%，国内厂商有望承接约6000吨产量，推动中国企业全球市场份额由约25%提升至40%以上。

供给收缩已经向价格传导。氧氯化锆和普通氧化锆自年初以来均上涨约30%；电子级高纯纳米氧化锆报价约50—65.7美元/公斤，折合约36万—47万元/吨；YSZ高端粉体平均报价约100美元/公斤，部分国内固态电池用产品约48万元/吨，日本企业报价可能达到70万元/吨。如果按150美元/公斤估算，价格约为90万元/吨。与此同时，传统领域需求疲弱使锆英砂价格保持相对稳定，高端产品涨价而上游原料成本稳定，有利于扩大加工利润。

#### SOFC和固态电池提供中长期需求增量

YSZ具有高温离子导电性，是SOFC电解质的重要材料，并贯穿电解质、阳极和阴极相关场景。AI数据中心电力需求推动SOFC进入规模化阶段，会议提到2026年4月全球SOFC龙头“Blu Energy”与甲骨文签署2.8GW供电协议，积压订单约200亿美元；全球SOFC市场规模预计由2024年的约30亿美元增至2034年超过320亿美元，年化增速约27%。对应YSZ需求预计由2025年的110吨增至2028年约1000吨，三年接近十倍。

固态电池方面，会议预计未来五年相关复合增速约76%，到2030年对应锆英砂消耗量约11万吨。电子陶瓷方面，氧化锆可作为MLCC介质添加剂及纳米复合粉体组分，MLCC市场规模预计由2026年的319亿美元增至2031年的642亿美元。核能方面，锆合金是核燃料包壳管的重要材料，预计2030年全球核电领域海绵锆需求量约8319吨。会议同时强调，当前AI直接需求占比仍小，近期增量更主要来自半固态及固态电池、SOFC和核电。

#### 企业弹性取决于技术路线、有效产能和产品结构

长裕集团被列为弹性首选。原文称其为全球最大的氧氯化锆供应商，占全球产能约30%，并通过与日本DKKK合资掌握凝胶水热法技术，纳米氧化锆产能约2800吨/年。国瓷材料属于全球MLCC介质粉体第一梯队，纳米氧化锆技术国内领先。三祥新材拥有5000吨/年以上电熔氧化锆和海绵锆能力，并规划3000吨纳米复合氧化锆项目。

爱迪特的逻辑不同于上游粉体企业。其境外收入占比66.3%，齿科氧化锆成品不受稀土出口管制影响，可利用国内低成本氧化钇生产后出口成品。东方锆业具备全产业链布局，重点面向新能源应用，但YSZ仍处于送样阶段。会议还指出，齿科氧化锆属于高端纳米氧化锆，而会议所称YSZ主要应用于电池等领域，不宜直接将所有氧化锆产能按YSZ价格测算。

• 长裕集团：看多、弹性首选；氧氯化锆龙头，具备合资技术及2800吨纳米氧化锆产能。
• 国瓷材料：看多；MLCC介质粉体和纳米氧化锆技术领先。
• 三祥新材：看多；电熔氧化锆、海绵锆及纳米复合氧化锆项目布局。
• 爱迪特：看多；齿科氧化锆出口及国内氧化钇成本优势。
• 东方锆业：关注；全产业链布局，但YSZ尚处送样阶段。
• 高端纳米氧化锆、YSZ、SOFC材料：看多。
• 普通锆英砂：中性；传统领域占消费约70%，需求较弱、价格相对稳定。

原文将“1000吨×50万—100万元/吨”直接表述为5亿—10亿元利润，但该乘法首先对应销售额，不能在未扣除原料、折旧和良率损失前等同利润（编辑研判）。应重点验证6000吨转移量是否转化为订单、国内企业高端产品认证进度、实际有效产能、产品纯度及海外报价是否具有持续成交基础。

• 爱迪特（301580）｜医药生物｜现价 75.8　距120日高 −20.2%　自高点回撤 20.21%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 7.8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

AGI技术封锁强化国产大模型与自主算力产业链需求

来源：国联民生证券计算机团队“小吕说AI每周会”，主讲人为计算机首席分析师吕伟，2026年6月21日

一句话摘要：主权AI建设将持续拉动国产模型与算力投入。

1. 报告判断AGI已进入类似“核不扩散”的技术封锁拐点，非美国家将加速建设本土大模型和主权算力。

2. 第一条看多主线是国产大模型及国产算力，核心标的包括智谱、寒武纪、浪潮信息和宏景科技。

3. 第二条看多主线是全球AI基础设施，重点受益环节包括AI芯片、光模块、AI服务器、液冷和网络设备。

4. 国产AI服务器预计2026年收入达到数百亿元，相较过去数十亿元形成产业拐点，中报同比、环比增长是近期验证重点。

5. 报告认为持续获得算力资源的大模型厂商更可能保持竞争力，“模算协同”将成为中国AI产业的重要发展路径。

#### “核不扩散”框架：AGI从产业竞争上升至国家战略安全

报告援引《经济学人》端午期间的封面文章，认为美国人工智能技术管制面向所有非美国主体，并不只针对中国，其逻辑可类比二战后美国对包括盟友在内的核技术封锁。报告进一步引用谷歌创始人谢尔盖·布林的表述，将达到Claude 5层级的大模型视为AGI级别，认为此类模型的影响已经超越普通战略产业，进入国家最高安全层级。

基于这一判断，报告推演非美国家将不计成本发展本土大模型及国产算力，相关建设类似新时代的“两弹一星”工程。最接近AGI或拥有AGI潜力的本土模型厂商，及其芯片、服务器、算力租赁等上游环节，可能获得政策和资本资源支持。报告将智谱列为国产头部模型代表，将华为昇腾、寒武纪列为国产算力代表，并将宏景科技列为国产大模型算力租赁服务商。

#### 主权AI建设扩大基础设施需求

报告认为，各国即使面临重复建设，也会持续搭建独立的主权AI体系，因为缺少主权AI能力可能造成国家间的代际级实力差距。因此，全球AI基础设施将成为非美市场需求的共同方向，受益环节不仅包括美国占据优势的AI芯片，中长期也包括光模块、AI服务器、液冷和网络设备。

在服务器环节，报告重点提及浪潮信息，认为其在美国大型厂商之外具备全球产能布局，能够受益于各国AI基础设施建设。液冷和网络设备则受益于高密度算力集群建设，但原文未进一步列出具体标的和量化空间。

#### 中报验证：国产AI服务器进入收入跃升阶段

报告预计，寒武纪、浪潮信息等国产算力产业链公司将在中报期体现高增长。2026年国产AI服务器相关收入预计达到数百亿元，而过去仅为数十亿元，意味着行业收入规模进入明显跃升阶段。报告称浪潮信息2026年一季度已经显现业绩拐点，预计相关公司中报收入和利润将同时实现同比、环比增长，并将中报业绩作为后续投资逻辑的重要验证。

#### 智谱行情与“模算协同”长期判断

报告称，智谱在上周四个交易日内市值由约4000亿元翻倍并接近万亿元；其上市初期市值约200亿元，阶段性最高达到约8000亿元。报告将智谱定位为“中国的Anthropic”，认为大模型公司的长期价值不再局限于传统软件市场，而可能覆盖由机器智能创造的更广泛产值，因此阶段性取得模型领先地位的公司将更容易获得资本追逐。

报告判断，预训练和后训练仍能推动模型能力指数级提升，但只有具备可持续算力资源的厂商才能维持长期竞争力。因此，中国市场的核心机会分为两层：一是取得头部地位、最可能实现AGI的国产主权大模型；二是为模型提供持续算力支持的芯片、服务器、算力中心及相关基础设施。智谱、寒武纪、浪潮信息和宏景科技分别对应大模型、国产AI芯片、AI服务器和算力中心服务环节。

• 智谱：看多；报告定位为国产主权大模型核心标的。
• 寒武纪：看多；国产AI芯片及算力需求受益者。
• 浪潮信息：看多；AI服务器龙头，中报业绩拐点是验证重点。
• 宏景科技：看多；为国产大模型提供算力中心及算力服务。
• 华为昇腾产业链：看多；自主算力建设核心方向。
• 光模块、液冷、网络设备：看多；受益于全球主权AI基础设施投入。
• AI芯片：看多；全球AI基础设施建设的核心上游环节。

该逻辑的关键验证点是国产模型能力能否持续追赶、芯片及服务器收入是否按期放量、算力中心利用率和回款质量，以及主权AI投入能否转化为可持续商业订单。报告对公司长期市值空间和AGI进程的判断具有较强前瞻性，短期仍需以模型性能、订单、收入及现金流数据验证。（编辑研判）

• 宏景科技（301396）｜计算机｜现价 258.01　距120日高 −30.8%　自高点回撤 30.75%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 8.8/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

锂电旺季支撑材料涨价，AI通胀链聚焦MLCC高端粉体

来源：旬讲系列之64“关注锂电和AI通胀链”电话会议；机构及分析师原文未明示

一句话摘要：看多VC、石墨化、铜箔及高端MLCC粉体。

• 锂电中报业绩期叠加三季度排产旺季，碳酸锂15万—16万元/吨附近预计具备较强支撑。
• VC库存极低，二季度末价格可能升至17万—18万元/吨，三季度仍有上涨动力。
• 石墨化供给趋紧；铜箔开工率连续数月超过100%，加工费存在上调预期。
• AI需求向上游传导，高端MLCC镍粉和钛酸钡竞争格局集中，重点关注博迁新材、国瓷材料。
• 若碳酸锂升至20万元/吨附近，需求受抑制的担忧可能重新压制锂电板块。

#### 锂电：需求旺季削弱新增供给的短期压力

市场的主要分歧在于，宁德时代重新取得矿证并计划在下半年加速扩产，是否会导致碳酸锂重新下跌。报告认为，新增产量短期有限，而三季度传统旺季将带动企业排产加速，三、四季度国内储能装置也可能提速，因此需求能够对碳酸锂形成支撑，15万元/吨大概率是阶段性底部。与一季度碳酸锂上涨引发需求受损担忧不同，当前需求同步改善，锂价与锂电板块走势可能由负相关转为同向；但如果价格进一步升至20万元/吨，需求抑制逻辑可能重新占据主导。

VC是短期涨价确定性较高的环节，原因是生产企业和电解液厂库存均处低位，三季度新增产能有限，价格可能在二季度末一次性升至17万—18万元/吨，三季度仍有上行动力。四季度根源3万吨及华盛等产能可能投放，但短流程技术、客户对接和认证均存在不确定性，供给未必能够立即有效释放，核心标的是华盛锂电。

负极环节的主要变化是石墨化价格开始趋紧，报告预计其成本短期可能明显上升，建议关注相关负极石墨化企业，原文举例为“净化能源”。铜箔行业开工率已连续数月超过100%，6月加工费谈判存在涨价基础；同时，电子铜箔受先进封装和超薄化趋势驱动，超薄产品具备散热优势，下半年国产高代际HLP电子铜箔也存在涨价可能，因此锂电铜箔和电子铜箔均具备量价改善逻辑。

#### AI通胀链：高端MLCC原料扩产慢、格局集中

报告认为，AI产业链投资正在由光模块、超级电容等中游环节向上游原材料延伸。上游材料产能扩张速度较慢，在AI需求提升时更容易形成涨价，并带来销量、价格和估值同步改善。MLCC上游重点关注镍粉与钛酸钡，其中高端产品技术门槛和供应集中度明显高于普通消费级材料。

高端镍粉需要向80纳米以下发展，AI服务器未来可能要求50—70纳米精度。原文称，全球仅“日本春田”和博迁新材具备80纳米以下镍粉量产能力；博迁新材是国内唯一可以批量供应高端MLCC镍粉的企业，客户覆盖三星电机、国巨、风华高科、三环等厂商。虽然镍粉仅占MLCC成本约7%—10%，但集中度较高使供应商具备涨价基础。

钛酸钡方面，原文称仅“春田”能够基本自给高端粉体，其他MLCC厂商自给率较低；国瓷材料是国内唯一能够批量供应高端钛酸钡粉体的企业，覆盖三环、国巨等客户。消费级MLCC中低端材料自产比例较高，但AI级高端产品更依赖外部核心供应商，因此报告继续看好博迁新材与国瓷材料。

• 华盛锂电：看多；VC低库存、三季度新增供给有限，价格存在上行空间。
• “净化能源”：看多；原文列为石墨化价格趋紧的相关公司。
• 铜箔板块：看多；开工率高位、加工费谈判及电子铜箔升级共同驱动。
• 博迁新材：看多；高端MLCC镍粉量产能力稀缺、核心客户覆盖广。
• 国瓷材料：看多；国内高端钛酸钡粉体批量供应能力突出。
• 宁德时代：中性偏多；旺季需求形成支撑，但碳酸锂过快上涨可能压制需求预期。

需重点验证三季度锂电排产和储能装机是否兑现、VC四季度新增产能的认证进度、铜箔加工费实际涨幅，以及高端镍粉和钛酸钡能否将供给优势转化为提价与利润增长。原文中的“春田”“净化能源”可能存在转写误差，使用前应核对原始录音或报告。

• 华盛锂电（688353）｜电力设备｜现价 122.12　距120日高 −12.8%　自高点回撤 12.77%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 7.6/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

金宝电子HVLP铜箔开始盈利，但设备、人员与良率限制扩产

来源

会议：铜箔进展更新专家电话会议（2026年6月21日）

机构及主持方：原文未明示

专家身份：金宝公司HVLP及载体超薄铜箔研发相关专家

一句话摘要

金宝高端铜箔盈利改善，扩产仍受设备制约。

• 金宝铜箔总产能约2万吨，但HVLP一代、二代月产量仅40—50吨，满产可超过100吨/月。
• HVLP是当前盈利核心，一代、二代加工费约10万—15万元/吨；三代、四代加工费约20万—30万元/吨，但公司暂无量产计划。
• 三代已通过南亚认证，四代仍在验证；南亚是当前唯一批量客户，载体超薄铜箔与华为联合研发，预计2027年前不会量产。
• 高端产能的主要瓶颈是仅有一台表面处理机、设备老旧、操作人员培训周期超过半年，以及三代、四代成品率仅约30%。
• 公司远期规划5000吨新增高端产能，与现有2000吨项目合计名义产能7000吨，但关键设备排期已至2027—2028年，且尚未正式下单。

#### 现有产能规模较大，但高端有效产出有限

金宝旗下铜箔厂总产能约2万吨，2026年以前约1.5万—1.8万吨，新增产能主要仍集中在HT标准铜箔和中端RTF。现有名义2000吨高端项目实际成品仅数百吨/年，HVLP一代和二代于2026年4月底开始真正量产，目前合计月产约40—50吨，基本各占一半，并以每月约5吨的幅度爬坡；理论满产可超过100吨/月、年化约1200吨。

瓶颈首先来自设备。公司目前仅有一台可以生产HVLP的日本表面处理机，而且设备相对老旧；HVLP与载体超薄铜箔还需共用该设备。其次是专业操作人员不足，新员工培训周期超过半年。由于添加剂、粗化和表面处理工艺要求更高，三代、四代产品成品率仅约30%，公司因此选择优先提高一代、二代产量，而非追求更高代际产品的名义产能。

#### 一代、二代提供现实利润，三代、四代暂时只有价格弹性

HVLP一代、二代含铜报价约20万—25万元/吨，对应加工费约10万—15万元/吨，上半年加工费变化不大，会议预计下半年仍较稳定。三代、四代供需缺口预计在2026—2027年继续扩大，纯加工费已经达到20万—30万元/吨，并存在进一步上涨可能，但金宝受制于设备和约30%的成品率，暂未制定三代以上产品的量产计划。

金宝铜箔业务在2024年及2025年上半年仍亏损或盈亏平衡，利润主要来自覆铜板业务；2025年下半年开始扭亏，2026年至今利润较为可观，近几个月表现尤其突出。尽管行业供给偏紧，公司当前没有主动涨价意愿，反而可能小幅降价以争夺客户，反映其现阶段更重视认证、份额和设备利用率。

#### 客户认证已取得进展，但规模化订单仍集中

南亚已经完成一代至四代送样，前三代通过认证，四代仍在验证，是金宝当前HVLP唯一的月度批量供货客户。公司也向生益科技送样，但仍存在磨合问题；与深南电路等客户尚处于接触阶段，未形成送样。

载体超薄铜箔方面，金宝采用电镀法，与日本三井、国内德福科技的路线一致；方邦电子采用原文所称“衍射法”，专家认为该路线较难大规模商业化。目前德福已实现量产，方邦处于小批量试产，金宝仍处于认证追赶阶段。金宝从立项开始便与华为联合研发，已初步通过认证，但专家预计2027年前不会量产。其定价比日本进口产品低10%—20%，与国内同行接近。

#### 远期扩产规划与实际设备交付存在时间差

公司远期计划新增5000吨HVLP及载体超薄铜箔高端产能，加上现有2000吨项目，名义高端产能合计达到7000吨，总产能约2.5万吨；但按会议口径，即使增加两台设备，实际高端成品年产量可能仍只有约1000吨。日本三船、Shibaura等关键设备供应紧张，部分订单交付已排到2028年底，而金宝尚未正式下单，因此规划产能与实际投产之间存在明显时间差。

• 金宝电子/金宝公司：谨慎看多；HVLP业务已进入量产和盈利阶段，但扩产兑现受设备、人员、良率及客户集中度制约。
• 德福科技：看多；载体超薄铜箔已实现量产。
• 方邦电子：中性关注；载体超薄铜箔处于小批量试产，技术路线商业化能力仍需验证。
• 生益科技、深南电路：中性；属于潜在下游客户，尚未形成稳定采购。
• 南亚：中性；当前为金宝HVLP唯一批量客户。
• 华为：中性；载体超薄铜箔联合研发客户，预计2027年前不量产。

金宝的核心矛盾不是需求不足，而是名义产能无法转换为合格产品（编辑研判）。应跟踪表面处理设备正式下单及交付时间、月产量能否由40—50吨提升至100吨以上、南亚以外客户认证、载体铜箔量产节点以及降价抢份额是否侵蚀利润率。

• 德福科技（301511）｜电力设备｜现价 164.12　距120日高 −8.3%　自高点回撤 8.25%　仍在 MA60 上方（趋势未破）｜行业潜力 6.6/10
• 形态：未创新高 + 回调中 + 趋势未破 = 健康回调入场区（本地A股日线核验，数据截至 2026-06-22）。代码经 universe 核对，非转录误名。仅供研究参考。

AI推动MLCC进入结构性紧缺周期，转产与扩产最快仍需半年至一年

来源：MLCC供需调研专家电话会；国内某MLCC行业专家，组织机构原文未明示

一句话摘要：AI高容值需求或推动MLCC紧缺延续至2028年后。

• MLCC已由2022—2025年下行周期转入AI驱动的结构性景气周期，供不应求最快或到2028年结束，乐观情形延续至2030年。
• GB300单机柜MLCC约44万颗、价值1,500美元；Rubin增至60万颗、约4,000美元，价值量约为前者的2.7倍。
• 太阳诱电、村田、三星电机计划扩产或转产，但转产约需半年，新建产线量产至少需一年，设备交付构成瓶颈。
• 原厂可能在2026年7—8月全面调价30%—50%，但随着良率和产能提升，长期单价不宜线性外推。
• 太阳诱电产品线集中且常州工厂扩建空间较大，业绩弹性可能高于综合型龙头。

#### 周期反转：从价格竞争转向AI真实需求拉动

上一轮2018—2021年景气主要由低容值产品涨价推动，村田MLCC业务经营利润率一度达到50%—60%，三星同样显著受益。2022年底起需求持续下降，客户购买低价现货并消化库存，行业一直压价至2025年底。太阳诱电2025年销售额达到3,550亿日元、约150亿元人民币，虽处历史高位，但利润率不足4%，反映行业此前处于低盈利状态。

本轮周期的核心驱动并非低容值产品炒作，而是AI服务器对中高容值MLCC的真实需求。头部厂商将高利润、高附加值产品置于优先位置，同时把消费级产能转向AI，使消费端也可能由过剩转为紧张。专家判断，供不应求最快到2028年才结束，乐观情形可能持续至2030年，周期长度或超过2018年。

#### AI价值量：功耗提高推动数量和规格同步升级

英伟达GB300单机柜需要约40万—44万颗MLCC，价值约1,500美元、折合约1.2万元人民币；Rubin机柜用量预计增至60万颗，价值约4,000美元、折合约3万元，价值量提升约2.7倍。2027年英伟达对单一高端MLCC料号的需求金额可能接近4,000亿日元，相当于太阳诱电一年的销售额，亚马逊、谷歌、微软和Meta也存在较大需求。

需求增长来自GPU、CPU功耗上升：总容值需要提高，而机柜面积基本不变，只能增加MLCC密度并缩小尺寸。未来数量预计增长约40%—60%，并叠加规格升级。光模块的拉动相对较弱，800G光模块中MLCC价值量约100元、约占模块售价的1/30，1.6T约130—150元，增长斜率低于GPU和CPU周边。

#### 供给约束：设备、资金与良率共同限制扩产速度

太阳诱电计划2027年扩产20%，并将30%以上消费级产能转向AI；村田计划扩产约30%，三星电机计划与太阳诱电接近。村田月产能约1,400亿—1,500亿颗，是太阳诱电的两倍，AI占比约15%；三星电机月产能约1,000亿—1,200亿颗。现有设备转产通常需半年以内，新产线从下单、安装调试到量产至少需要一年，高端流延机、叠层机交付周期超过半年，部分达到一年。

由于龙头前两年利润较低、资金紧张，扩产计划能否完全落地仍有不确定性。村田和三星厂房利用率较高，太阳诱电常州工厂目前仅建成一期、后续仍有土地，扩产灵活度更大。0603 107、0402 476等高端产品当前良率约50%，各厂商差异不大，预计2026年7—8月提升至60%—70%。良率改善会增加有效供给，因此供不应求可支撑短期高价，但长期价格可能随产能和良率提升而下降。

#### 涨价预期：短期幅度可观，长期需看有效供给

专家预计，虽然厂商当前对外表示暂不调价，但村田、太阳诱电等可能在2026年7—8月进行30%—50%的全面调价。0603 107、0402 476等高端产品当前约2元/颗，是传统消费料的数十倍。涨价逻辑来自AI需求增长、转产挤压消费产能以及扩产周期较长；但高端产品良率改善后，长期单价不会持续上涨，行业收益更多需要依靠出货数量和产品结构升级。

• 太阳诱电：看多；产品线集中、常州工厂扩建空间较大，对AI高端MLCC放量更具弹性。
• 村田：看多；产能规模最大、头部优势明显，计划扩产约30%。
• 三星电机：看多；月产能约1,000亿—1,200亿颗，受益高端产品需求和涨价。
• MLCC行业：看多；AI驱动结构性紧缺，但长期价格需考虑良率和产能释放。

核心验证点是2026年7—8月调价能否落地、0603 107及0402 476良率能否升至60%—70%、消费产能转向AI的实际比例，以及2027年扩产设备能否按期交付。单一料号4,000亿日元需求预测量级极大，应重点核实其统计口径与订单确定性。

CCL进入价格与利润加速兑现期，载板国产替代及高端材料提供第二增长曲线

来源 CCL投资机会汇报（2026年6月22日）；券商分析师及“彤彤”分析师，具体机构未明示

一句话摘要 FR-4超涨兑现业绩，载板国产化接棒成长。

1. 普通FR-4覆铜板因多年缺乏扩产、高频高速产品挤占资源及电子布短缺，已经由成本承压转为价格超涨，二季度利润呈明显环比改善。

2. 报告预计一线CCL不含税均价由约235元升至年底300元，二线厂商目标约270元；在电子布年底涨至10元以上的假设下，相关公司2027年利润弹性显著。

3. 载板兼具存储、GPU和CPU需求增长、国产化率低及价格上行三重逻辑，重点关注深南电路、兴森科技及上游方邦股份、华正新材。

4. 建滔集团拥有原材料自供、CCL涨价、PCB价格传导和高端化多重弹性；华正新材则兼具FR-4超涨、高频高速CCL和ABF膜国产替代。

5. 报告认为CCL盈利已经开始兑现，而液冷尚未进入业绩集中释放阶段，预计三季度才可能出现拐点。

#### FR-4由成本受损预期转向供需紧张下的超涨

市场此前认为本轮AI需求主要拉动M6及以上高速覆铜板，而普通FR-4需求相对平稳，却要承受电子布、铜箔和树脂涨价，因此利润可能被压缩。实际情况相反：建滔自3月至今已进行五轮提价，前几轮约10%，最新一轮约15%；7618电子布价格由年初约4元/米升至约7.5元/米，按照每张FR-4耗用8.5米计算，单张成本增加约30元，但建滔均价由154元升至约260元，价格上涨幅度明显超过成本上涨。

超涨的根本原因是供给约束。2021—2025年行业基本没有新增普通FR-4产能，企业资本开支又集中在高速覆铜板，进一步挤压普通板的产能和原材料。电子布严重缺货，使华正、南亚等厂商即使拥有产线，FR-4产能利用率也仅约85%。与此同时，FR-4覆盖计算机、通信、汽车、消费电子、家电、新能源等广泛制造业需求，具有较强刚性，因此供给收缩足以推动持续提价。

利润端已经提供验证。金安国纪一季度利润约2亿元，报告预计二季度至少环比翻倍；华正新材一季度利润约3000万元，4月约3000万元、5月约5000万元，6月预计达到数千万元，乐观情况下接近1亿元。华正缺乏电子布、铜箔和树脂自供，其利润改善更能说明CCL售价上涨已经覆盖市场化采购成本。

#### 价格测算仍然依赖电子布供需和提价持续性

报告称6月16—17日调价后，一线CCL不含税报价约235元，并预计年底达到300元，对应再进行两轮、每轮10%—15%的提价；金安国纪、宝鼎科技、华正新材等二线厂商采用约270元的年底价格假设。成本端最大变量是电子布，报告假设年底普通电子布不含税价格达到10元以上，其他铜箔和树脂影响相对较小；外购综合成本按174元测算，自供电子布成本按2.5元/米、单张用量8.5米测算。

基于年底价格在次年全年年化、并给予2027年FR-4利润20倍PE，报告认为多家公司存在接近翻倍的市值空间；若按竞争格局较好的涨价品种给予30倍PE，空间可能进一步扩大。该估值判断建立在电子布设备瓶颈尚未被大规模突破、供给紧张可能延续至2027年底的前提上，因此并非单纯依赖短期市场风格。

#### 载板是涨价之外更具中期成长属性的环节

载板需求同时受存储、GPU和CPU增长推动，国内厂商当前渗透率较低，因而兼具行业增长、国产替代和价格上行。深南电路、兴森科技是载板制造的核心标的；上游材料中，BT路线的增量对应方邦股份载体铜箔，ABF路线对应华正新材ABF膜。

华正ABF膜已通过深南电路和兴森科技验证，并向华为昇腾终端小批量供货。原文称ABF膜年化市场空间约51亿美元，90%以上份额由日本厂商占据；若完成国产化并进入规模放量，产品价格和单位利润均可能改善。载板逻辑因此不只依靠短期涨价，更依靠国产材料由验证转向批量导入。

#### 建滔、金安、宝鼎和华正的盈利弹性来源不同

建滔积层板总产能约1.3亿张，其中FR-4约1.1亿张且已经满产，2027年计划扩产1200万—2400万张。公司普通电子布、铜箔和树脂基本实现自供，在价格上涨时享有更大的利润弹性；同时PCB业务近期已向下游提价17%，高端PCB产能获得光模块客户订单。高端材料方面，公司今年释放4个特种电子布窑炉、明年计划8个，单窑炉一代布良品产量约400万米；明年上半年计划投产2万吨RTF及HVLP1—3铜箔。M6以上CCL规划新增70万张/月，其中一期35万张/月预计明年一季度投产，其余约40万张/月预计下半年投产，首期已有客户订单保障。

金安国纪现有产能约6000万张，今年下半年计划新增1600万张、明年初新增800万张，明年产能约8000万张；电子布自供率目前超过35%，新增6000万米产能投放后预计升至40%—50%。宝鼎科技年产能约3000万张，其中FR-4约1800万张，铜箔实现100%自供；HVLP月出货约100吨，计划明年新增1万—2万吨HVLP和RTF产能，载体铜箔月产能约200万平方米，并与深南等客户验证。华正新材年产能约4300万张，虽无上游自供，但价格上涨带来的利润弹性更直接；其高频高速CCL收入占比预计今年达到25%，新增产能主要投向高频高速产品，核心终端包括华为950。

• 建滔集团：重点看多。原料全面自供、FR-4满产提价、PCB价格传导及高端材料扩产形成多重弹性。
• 华正新材：重点看多。FR-4利润弹性、高频高速CCL及ABF膜国产替代构成第二增长曲线。
• 金安国纪：看多。FR-4规模居前，产能扩张并提升电子布自供率。
• 宝鼎科技：看多。铜箔自供，HVLP、RTF及载体铜箔提供高端化增量。
• 深南电路、兴森科技：看多。载板国产化的核心制造环节。
• 方邦股份：看多。BT载板载体铜箔国产化受益标的。
• 生益科技、台光电：产业链龙头方向。高速覆铜板份额和技术壁垒较高。
• 英维克及液冷：中性偏多。原文判断三季度可能迎来业绩拐点，但尚非当前强现实主线。

该逻辑最关键的验证点是下一轮CCL报价、7618电子布实际价格及二季度公司报表。年底300元、电子布10元和20倍PE均为报告假设，并非已实现事实；若电子布扩产快于预期或下游拒绝继续提价，盈利测算将明显下修。载板材料还需跟踪ABF膜、载体铜箔从小批量验证转向规模订单的时间，以上为编辑研判。

光模块升级推动高端锡膏量价齐升，国产厂商处于认证放量前夜

来源 国投证券机械AI设备耗材系列第六期“锡膏，下一个钻针”（2026年6月21日）；国投证券机械行业分析师朱宇航

一句话摘要 光模块焊点激增，高端锡膏迎量价与国产化共振。

1. 光模块由800G向1.6T、3.2T升级，封装由2D向3D演进，焊点数量、锡膏用量及可靠性要求同步提升。

2. 单模块锡膏用量由400G的0.5克增至800G的1.6克、1.6T的2.2克、3.2T的3.5克；等级由T4/T5向T6/T7升级，单位价值量由约4元升至约50元。

3. 报告预计全球锡膏市场2028年约140亿元、2029年约260亿元、2030年约400亿元，复合增速接近90%。

4. 高端锡膏的核心壁垒包括超细锡粉制备、助焊剂配方、低空洞率与长期客户验证；T7产品毛利率可达70%以上。

5. 唯特偶是原文首推标的，T7产品已用于1.6T光模块并获得两家客户小批量订单；华光新材、有研粉材仍处于追赶或验证阶段。

#### 光模块迭代同时提升锡膏用量与产品等级

光模块由800G向1.6T、3.2T升级后，PIC、EIC等光电芯片数量和引脚增加，空间利用、散热及可靠性要求提高，封装形态从2D向3D堆叠演进。焊点数量由400G约1000个增至800G约2500个、1.6T超过4000个、3.2T约6000个，对应单模块锡膏耗量由0.5克增至1.6克、2.2克和3.5克，较400G分别形成约3倍、4倍和6倍提升。

封装密度提高还要求锡粉粒径缩小，锡膏由T4/T5升级至T6/T7，后续可能进一步向T8发展。T4/T5价格约1—2元/克，T6约10元/克，T7约25—30元/克。量和价格同时提升，使单位光模块锡膏价值量由约4元升至约50元。报告据此测算2028年全球市场约140亿元、2029年约260亿元、2030年约400亿元。

#### 配方和验证形成比粉体产能更重要的壁垒

锡粉制备决定产品能否达到目标粒径。产品由T3/T4升级至T6/T7/T8后，粉末直径由30微米以上缩小至约5—10微米，需要控制氧化、空洞和粒径一致性。但高端锡膏并非只取决于粉末：助焊剂配方决定高温高功率环境下的可靠性、清洗表现和低空洞率，是产品性能上限。配方依赖长期实验、经验积累和客户反馈闭环，难以通过单纯购买设备快速复制。

光模块客户认证周期通常需要1—1.5年，完成导入后一般不会轻易更换供应商。T7产品毛利率可达到70%以上，显著高于传统锡膏，因此具备认证和量产能力的先发厂商有望同时获得份额、价格及利润率提升。

#### 国产替代仍处在小批量向规模订单过渡阶段

高端锡膏长期由贺利氏、英泰、阿尔法等德国、美国和日本厂商主导，国产化率较低。唯特偶自2017—2018年开始布局光模块锡膏，T7产品已用于1.6T光模块，并获得两家客户小批量订单，同时继续向其他客户送样，具备先发认证和扩产优势。原文部分位置写作“维特尔”，但核心标的部分明确为唯特偶。

华光新材已经组建研发团队，T5—T7产品在半导体领域已有应用，正进行光模块场景适配；公司国内产能约1万吨，泰国二期规划扩建3500吨。有研粉材具备粉材自制能力，但仍需观察高端锡膏产品和光模块客户验证进度。

• 唯特偶：重点看多。T7已进入1.6T光模块并取得两家客户小批量订单，是国内高端锡膏先发厂商。
• 华光新材：看多。具备T5—T7产品和扩产基础，但光模块应用仍处于适配验证阶段。
• 有研粉材：中性偏多。具备粉材自制能力，等待高端产品和客户突破。
• 贺利氏、英泰、阿尔法：海外竞争对手，高端市场现有主要供应商。

400亿元远期空间对光模块出货结构、单位耗量和T7价格高度敏感，不能直接等同于可实现收入。近期最重要的验证点是唯特偶两家客户由小批量转为正式量产的时间、单客户用量、T7实际售价及良率；以上为编辑研判。

国产模型能力跃迁，国产算力与算力租赁需求有望加速

来源：周度AI板块汇报；机构及分析师原文未明示；会议标题“国产模型崛起，利好国产算力&算力租赁板块”，2026年6月21日

一句话摘要：国产模型突破催化算力需求上行

1. GLM 5.2、Kimi K2.7等国产模型能力提升，叠加海外模型封禁和企业降本需求，国产模型生态进入加速期。

2. 国产模型调用增长将直接拉动昇腾、平头哥、摩尔等国产芯片，以及算力租赁需求；相关芯片下半年临近量产节点。

3. B200长期合约租赁价格预计上涨94%，交付周期延长至12—15个月，供需仍然失衡；协创、红信、利通等公司中报业绩被看好。

4. OpenAI保持领先但现金消耗巨大；Anthropic依靠Coding聚焦和数据执行力形成差异化优势；谷歌面临核心人才流失。

5. 算力租赁此前回调反映API降价、高端卡获取受限及租价下跌，但国产模型崛起构成新的需求催化。

#### 国产模型进入能力与成本共同驱动的迁移窗口

报告认为，6月以来前沿模型加权价格指数回落，并不代表AI需求下降，而是企业对高价前沿模型的边际支付意愿下降。年初以来Coding Agent和企业Agent快速增长，OpenAI、Anthropic又将部分固定订阅转向按Token消耗计费，企业用量和费用同步放大，Uber曾表示四个月即耗尽全年预算，亚马逊、微软也出现类似成本压力。企业因而从年初的狂热转向关注ROI，为低成本国产模型创造了迁移条件。

供给侧同时发生变化：原文称Claude 5发布四天后即被禁，而GLM 5.2、Kimi K2.7等国产模型在长程任务、工具调用和Coding方面取得明显进步。海外先进模型可得性下降、国产开源模型能力上升、企业降本需求增强三项因素叠加，使国产模型从单纯技术追赶转向生态加速。智谱股价四天上涨约90%，但7月初面临解禁，短期可能震荡；后续验证点是7月是否发布闭源版本Beta等产品。

GLM 5.2除Coding能力外，在长程任务和工具调用方面获得较好反馈。Kimi K2.7高速Code版针对编程优化，生成速度达到每秒180—260 Tokens，约为普通版的5—6倍，代码能力和指令遵循准确率均有提升；专属编程工具调用价格约为普通版三倍，通用定价约为两倍，目前面向编程套餐用户，计划7月初逐步放开。MiniMax M3定位偏性价比，但价格与DeepSeek直接竞争，叠加大额解禁压力，报告建议等待7月解禁影响消化后再观察。

#### 模型增长向国产芯片和算力租赁传导

报告的核心传导链是：国产模型能力提升并扩大调用量，首先增加训练和推理需求，继而拉动国产芯片及算力基础设施。原文称微软6月16日表示正考虑使用“Claude 4等开源模型”，并据此判断开源模型势头增强；下半年昇腾“95072”（原文表述）、平头哥、摩尔等国产芯片临近量产节点，国产模型需求提升将同步利好国产算力和算力租赁。

算力租赁板块在3—4月快速上涨后，于5月中旬至6月上旬回调：协创、红信约在5月8日前后见顶，利通约在5月29日开始回调。调整除前期涨幅过大外，还受到多项基本面疑虑影响：5月22日DeepSeek V4 API永久降价至原价的2.5折，引发小客户由租卡转向API的担忧；H200租价由5月17日约7美元/小时降至5月底约4美元/小时；5月底美国BIS出口管制指引由收货地转向母公司总部所在地，中转国海关趋严，使B300等高端卡更难获得。智谱5.2发布后，市场重新上修国产模型需求预期，算力租赁成为直接受益环节。

供需层面仍偏紧。报告预计B200长期合约租赁价格上涨94%，交付周期延长至12—15个月；不少公司订单充足但难以取得高端卡。若卡源边际改善并顺利交付，协创、红信、利通等头部算力租赁公司中报业绩可能成为下一阶段催化。

#### 海外模型竞争取决于产品聚焦与资金能力

OpenAI的GPT-5.5被认为挽回了市场口碑，原文预计GPT-5.6可能在随后一周或更晚发布，重点提升Coding、Agent工作流以及3D/SVG对象生成，定价可能显著低于Claude 5。OpenAI一季度营收57亿美元、现金消耗37亿美元、毛利率39%；净亏损213亿美元，其中研发支出86亿美元、股权激励23亿美元，经营亏损约93亿美元。公司拥有现金及有价证券730亿美元，但预计2026年和2027年分别消耗250亿、570亿美元，合计820亿美元，现有资金不足以覆盖两年需求，因此仍需融资；原文预计7月9日召开IPO前财务会议，披露收入增长、利润率扩张及财务预测。

Anthropic则通过聚焦Coding、强化数据质量和产品执行形成差异化优势，原文称其毛利率约70%。谷歌虽然拥有算力、数据、渠道和TPU生态，但面临核心人才流失：Transformer核心作者Noam在谷歌以27亿美元收购Character.AI相关资产并回归后再次离开，原文称其将加入OpenAI；AlphaFold关键成员John也离职。报告认为这会削弱谷歌基础模型研发，但TPU仍可能支撑其硬件生态地位。

DeepSeek方面，原文称其完成超过500亿元首轮外部融资：梁峰个人出资200亿元、腾讯100亿元、宁德时代50亿元、京东和网易各30亿元、国家人工智能产业基金10亿元，另有50亿元投资方未披露；员工个人出资接近一半，资金锁定五年。融资要求包括保持绝对决策权、使用长期人民币资金、投资方不得挖人，并继续专注AGI，后续预计发布V4.1等迭代版本。

• 智谱：看多；GLM 5.2能力提升及开源生态扩张，但需关注7月初解禁和闭源Beta进度。
• Kimi：看多；K2.7高速Code版改善生成速度、代码能力和指令遵循。
• DeepSeek：看多；大额长期人民币融资支持AGI研发，关注V4.1迭代。
• MiniMax：中性偏多；调用和模型潜力仍在，但M3面临DeepSeek价格竞争及7月解禁压力。
• 昇腾、平头哥、摩尔等国产算力：看多；下半年量产节点临近，受益于国产模型调用增长。
• 算力租赁：看多；供需偏紧及国产模型需求构成催化，但受制于高端卡获取能力。
• 协创、红信、利通：看多；原文预计中报表现较好。
• OpenAI：中性偏多；产品能力较强，但亏损和融资需求高。
• Anthropic：看多；Coding聚焦、数据积累及执行力突出。
• 谷歌：中性；资源和TPU生态仍强，但核心人才流失构成压力。

模型能力宣传、融资数据及海外模型发布时间均需等待公司或权威渠道验证。投资链条能否兑现，重点应跟踪国产模型真实调用量、国产芯片量产与适配进度、租赁公司卡源和上架率、长协租价及中报现金流，而不能仅依据模型榜单或订单口径判断。

GLM 5.2缩小中外模型差距，Coding与视频生成商业化空间继续打开

来源：开源证券“GLM 5.2&Fable破局收敛，开源与封禁下行业逻辑更新及展望”电话会议，2026年6月21日；分析师姓名原文未明示

一句话摘要：模型突破打开应用与算力增长空间

1. GLM 5.2实现百万级上下文，报告判断其体感能力对齐GPT-4.6，部分场景达到GPT-4.8乃至GPT-5.5水平，中外差距缩短至半年以内。

2. Coding和白领AI应用渗透率仍低，国内头部模型ARR仅数亿元，对比海外数十亿美元仍有较大空间。

3. 竞争关键不只在短期模型能力，还在先发优势、注意力架构创新、Agent数据飞轮及AI Infra工程积累。

4. 视频生成训练成本低于Coding模型，推理可由部分国产芯片支撑，毛利率可达70%，商业化和盈利拐点可能更早到来。

5. 国产算力设备订单饱满，原文称2026年1—6月中国算力租赁行业增长200%，但模型高速迭代也意味着业绩可见度低于硬件排产环节。

#### GLM 5.2构成国产模型能力分水岭

报告将Claude Fable和GLM 5.2视为重新打开模型能力上限的两项关键产品。GLM 5.2实现百万级上下文，并针对复杂长任务继续优化；从实际体验判断，其能力明确对齐GPT-4.6，部分场景可达到GPT-4.8甚至GPT-5.5水平。更重要的是，GLM 5.2采取开源策略，使开源与闭源模型的能力差距缩小到可控范围。报告据此判断，国产模型已从“接近”海外水平进入部分任务“对齐”的阶段，中外技术差距缩短至半年以内。

MiniMax M3于6月1日发布，虽然开发者评价存在分歧，但OpenRouter数据显示其调用量增长较快，且前期大幅折扣后价格近期有所回升。横向比较之下，报告认为GLM 5.2当前明显优于MiniMax M3、K2.7等国内模型。海外账户封禁进一步强化了国内独立模型生态的必要性，智谱、Kimi、DeepSeek及阿里千问均可能形成独立位置，其中智谱当前确定性最高。

#### 市场尚未到增长拐点，定价取决于模型创造的价值

报告认为当前主要使用者仍是程序员，白领人群渗透率很低，Coding在企业端仍能带来明确效率改善。国内头部模型厂商ARR仅数亿元，而Anthropic达到同类能力阶段时ARR已为数十亿美元，国内商业空间尚未充分释放。原文称Anthropic在5月底的ARR增量约110亿美元，并提出如果年底“SRock”（原文表述）达到1000亿美元、次年达到3000亿美元，则当前每月100亿美元以上的增量仍属正常，后续只有明显跌破100亿美元才需警惕。

平均Token价格下降不能简单等同需求转弱。高端模型若能解决高价值复杂问题，企业会以ROI而非单位Token价格进行采购。例如Claude被称可在短时间内发现100多个此前未被人类识别的网络漏洞，其对应的人力价值足以支撑较高价格。Claude新一代产品价格较前代翻倍但需求仍强；GLM 5.2定价与上一版本持平，在能力提升和供需偏紧的情况下，报告预计其价格带相对稳定。

#### 长期竞争壁垒来自架构、数据飞轮与基础设施

模型之间的短期代差可能只有数月，因此报告不主张仅凭一次版本领先判断一至两年的格局。国内厂商在算力和数据受限的情况下，更多依靠稀疏注意力等模型架构创新追赶；智谱、MiniMax和DeepSeek的注意力机制演进方向较为接近，GLM 5.2的百万级上下文实现方式可能与DeepSeek的SCA不同，但都体现了结构化创新路径。智谱较早投入Coding，试错相对少，并持续推进VQ多卡通信优化、5.1版本优化等AI Infra工程，因此优势不局限于模型参数本身。

数据飞轮是另一项关键壁垒。原文称Claude 5训练数据量约150T，GPT-5约40T，同时指出Claude数据中较大比例与Coding相关，来源与Claude Code生态紧密相连。公开及合成数据集通常只有几十T，Agent产品持续产生的真实反馈因而具有价值。随着Claude Code开源，智谱、Kimi、MiniMax均开始更新Code类Agent产品，有望补齐国产模型在数据获取和Agent生态方面的短板。

#### 视频生成可能比通用Coding模型更早实现盈利

报告判断视频生成的商业成熟度已经接近头部Coding模型。视频模型参数量约200B—300B，训练成本约数亿元至十几亿元；Claude类Coding模型参数量为数十B至上百B，训练成本被推测为50亿—150亿元。Coding模型对算力、存储及卡间通信要求更高，而视频模型推理可由部分国产芯片承担。原文称Anthropic二季度推理毛利率达到70%，字节视频模型毛利率同样可达70%，但后者训练投入更低，因此可能早于预计2028—2029年才实现现金流转正的OpenAI、Anthropic进入盈利拐点。

视频模型的主要需求来自广告营销和AI短剧。全球广告营销市场被估算为千亿美元级，国内广义视频营销市场约三四千亿元。AI可将一部短剧四五十万元的制作成本降至数万元至十几万元；2026年一季度全网AI短剧发布量已接近2025年全年。较低成本使行业从追求单一爆款转向低成本试错并获取长尾收益。可灵V3、字节新一代视频模型价格较上一代基本翻倍，报告认为高清化、视频输入等功能升级正在支撑涨价和商业化。

#### 国产算力供给加速，但行业可见度仍有限

产业链调研显示国产算力芯片及设备订单“极度饱满”。DeepSeek V4与华为昇腾950 GPU的适配，以及MiniMax、智谱基于国产芯片进行混合训练和推理部署，有望在下半年增加供给。原文援引工信部数据称，2026年1—6月中国算力租赁行业增长200%；地方政府、三大运营商及上市公司持续建设数据中心并取得融资支持，将为国产和国际算力提供基础设施补给。

风险在于模型迭代速度远高于传统硬件行业。半导体设备、PCB等环节的订单可能排至2028年，而模型领先优势可能数月即被追平，长期业绩可见度和确定性定价因此较低。

• 智谱：看多；GLM 5.2能力、开源策略、Coding先发优势及AI Infra积累领先。
• MiniMax：中性偏多；调用量增长且价格回升，但需验证后续模型迭代。
• DeepSeek：看多；注意力架构创新及与昇腾950适配构成潜在优势。
• Kimi、阿里千问：中性偏多；受益于国内独立模型生态和Agent数据飞轮。
• AI Infra：看多；Coding调用增长要求低延迟、高准确率及全链路数据治理。
• “德式”（原文表述）：看多；医疗精标数据构成壁垒，2026年训练业务进入放量期。
• 字节视频模型、快手可灵：看多；训练成本较低、毛利率较高且下游广告及短剧需求增长。
• 华为昇腾950及国产算力设备：看多；模型适配推进、订单饱满。
• 算力租赁与数据中心：看多；原文称上半年行业增长200%，运营商和地方建设持续。

需要重点验证GLM 5.2的真实企业付费率、留存率和单位推理成本，而不只是公开测试成绩；视频生成则应跟踪实际毛利率、广告客户复购、版权合规及短剧ROI。原文部分ARR、训练数据量及模型对标数据口径异常或缺乏出处，应以公司披露为准。

碳氢树脂国产替代提速，世明科技M8放量与光刻胶色浆构成双增长曲线

来源 碳氢树脂专家小范围交流（2026年6月21日）；国内某碳氢树脂供应商专家，具体机构未明示

一句话摘要 世明M8领先，色浆业务打开第二增长曲线。

1. 碳氢树脂受AI及5G/6G高频高速需求驱动，国内厂商正突破日本垄断；世明科技当前主供M8，M9已完成技术验证，但仍需提升良率、优化工艺。

2. 公司现有产能500吨，开工率约50%，其中约40个百分点用于出货、10个百分点用于样品验证；预计年内可提升至70%—80%，能否满产取决于下游订单。

3. 已向生益科技、台光、联茂等客户小批量供货，并拓展南亚、沪电及日本客户；新增1000吨产能预计最晚后年落地，产线复制难度较低。

4. M7/M8毛利率约40%—50%以上，产品升级具备量价弹性；M9价格达到百万元/吨级，但当前需求仍以M8为主。

5. 光刻胶色浆规划由千吨级扩至2500—3000吨，单价约50万—60万元/吨、净利率约30%—40%，认证壁垒和客户黏性高，可能成为比碳氢树脂更稳定的增长来源。

#### 碳氢树脂的增长逻辑来自高速传输要求和国产替代

AI服务器及5G/6G设备需要降低PCB信号传输中的介电损耗，碳氢树脂因介电常数和介电损耗较低，成为高频高速覆铜板的重要配方材料。该材料通常与PPO等树脂复配，以兼顾介电、绝缘和黏附性能。市场此前长期由日本企业垄断，国内世明科技、东材科技、圣泉集团等近年开始推进国产化，因此行业同时具备需求升级和供应链替代两条增长逻辑。

不同等级对应不同性能和成本，当前主流为M7、M8，M9仍处于导入阶段，M10则是更远期方向。等级提升要求更复杂的分子设计、更高纯度、更低金属含量，并增加合成、纯化和量产难度。世明目前主要出货M8，M8配方中的碳氢树脂添加比例约20%，M9约40%，因此产品等级提升不仅提高单价，也增加单位覆铜板的材料用量。

#### 世明的主要约束不是名义产能，而是订单和一供份额

世明现有碳氢树脂产能约500吨，实际开工率约50%，对应约250吨，其中约40个百分点用于出货、10个百分点用于客户验证。原文称生益科技约占出货量20%，台光、联茂各占10%；后文又表述生益占出货一半、台光和联茂合计占另一半，两组比例口径存在差异。公司约从2023年下半年开始向生益、台光、联茂陆续出货，目前仍以吨级小批量为主，生益订单约为十吨级，且公司尚不是客户的一供。

专家判断年内开工率提升至70%—80%问题不大，行情较好时存在满产可能，但决定因素完全是客户下单量。若公司在现有客户中由小规模供应商提升为一供，规划的1000吨产能可以被消化；此外，公司还在推进南亚、沪电及日本工厂等新客户。新增产能预计最快明年、最晚后年落地。现有自动化产线在技术成熟后可通过增加反应釜复制，且500吨设计产能在安全余量允许时实际可能达到700—800吨，扩产本身并非核心瓶颈。

#### M9技术已跑通，但量产兑现仍取决于良率和客户需求

世明M9产品已完成研发并开展验证，且曾以日本产品为对标对象，技术路线已经跑通；现阶段主要任务是提高良率、优化生产工艺并降本。东材对外宣称M9已量产，而世明当前仍以M8订单为主，因此不能把“技术可生产”等同于“已形成规模收入”。

专家称世明产品Tg可达到185—190℃，DK不高于2.25、DF不高于0.0001，在部分指标上优于国内同行。原文同时记载东材DK不高于0.255、DF不高于0.00015，圣泉DK约0.255、DF低于0.00012，其中DK数值与通常口径差异明显，需以后续公司技术资料核验。价格方面，M6约40万—50万元/吨，M7约50万—60万元/吨，M8约60万—70万元/吨，M9达到百万元/吨级；原始实录中M7一处写作“五六万/吨”，与上下文及总结口径冲突。毛利率方面，M6约30%以上，M7/M8约40%—50%以上，显示高等级产品具备更好的盈利能力。

#### 光刻胶色浆可能是更高黏性的第二增长曲线

光刻胶色浆用于显示面板彩色滤光片，是RGB显示的关键材料，占光刻胶成本50%以上。该市场过去同样主要被日本厂商垄断，而中国大陆已经集中了全球大部分液晶面板产能，京东方、华星光电等客户具备明确的国产替代诉求。行业需求约8000—10000吨，公司已形成千吨级产能，并规划扩至2500—3000吨；产品价格约500—600元/千克，即50万—60万元/吨，净利率约30%—40%。

色浆认证周期通常以年计，但可通过加速老化测试缩短。若扩产仅复制原供应商、配方和设备体系，客户一般只需完成粒径、分子量分布及应用场景测试；若主体单体、配方或合成路线改变，则需要重新进行完整验证。由于面板产线一旦完成认证，更换材料会产生较高成本和风险，该业务具有较强客户黏性。一条8代线每年色浆消耗金额可达数亿元，少数产线订单便可能对世明当前体量产生显著贡献。

• 世明科技：看多。M8已小批量出货，M9具备技术储备，光刻胶色浆形成第二增长曲线。
• 东材科技：中性偏多。国内M9碳氢树脂主要参与者，原文称其出货相对较多，但部分性能指标弱于世明。
• 圣泉集团：中性。PPO领域优势较强，碳氢树脂与世明的主攻方向有所差异。
• 生益科技、台光、联茂：产业链受益方向。作为主要覆铜板客户，决定国产碳氢树脂的验证和放量速度。
• 京东方、华星光电：产业链受益及验证方向。国内面板产能集中，有利于光刻胶色浆国产替代。

世明的近期验证点不是1000吨扩产，而是现有500吨产能利用率、客户一供份额及M9良率能否提升。光刻胶色浆需重点跟踪京东方、华星光电等客户的正式认证、实际订单吨数和扩产资本开支；上述判断均属编辑研判。

AIDC柴油发动机供给持续偏紧，国产厂商扩产弹性显著领先

来源：AIDC发动机及零部件景气度跟踪更新电话会；开源证券邓艳全

一句话摘要：海外扩产缓慢，国产发动机份额有望提升。

• AIDC发动机需求难以精确预测，报告以产能扩张进度作为景气度判断的核心依据。
• 海外柴油发动机龙头短期扩产有限，供给紧张预计未来2—3年仍难明显缓解。
• 国内三家自主品牌产能已由AI爆发前不足2,000台增至2026年约8,000台。
• 潍柴、玉柴扩产力度显著高于海外厂商，未来有望依靠交付能力提升全球份额。
• 国内龙头近期股价下跌，但卡特彼勒、康明斯6月仍创新高，产业景气与国内股价出现背离。

#### 判断方法：供给比远期需求更具可预测性

AIDC发动机订单取决于科技巨头数据中心扩建计划及终端AI使用频率，未来3—5年的需求难以准确测算；相比之下，各厂商扩产项目、产线建设和投产节奏更容易跟踪，因此报告主张以供给端判断行业景气。本轮行情第一阶段发生在2026年1月，卡特彼勒、康明斯因供需错配提价10%—20%，紧急订单涨幅可能更高，潍柴、玉柴随后平均提价5—10个百分点；第二阶段由卡特彼勒4月一季报超预期驱动。国内龙头5月以后明显回调，但卡特彼勒和康明斯6月仍创新高，说明海外产业景气尚未明显转弱。

#### 产能格局：国产扩张快，但海外有效增量仍有限

AI爆发前，卡特彼勒、康明斯、MTU和三菱四家外资厂商合计年产能约1.2万台，其中卡特彼勒、康明斯各约4,500台，MTU约2,900台，三菱不足1,000台；潍柴、玉柴、济柴/中国动力三家国内厂商合计不足2,000台，其中潍柴约1,000台、玉柴约500台、济柴约300台。

截至2026年，海外厂商整体变化不大，卡特彼勒通过优化将产能提升约10%至5,000台左右，康明斯、MTU和三菱仅小幅提升；国内产能则已增至约8,000台，其中潍柴约5,000台、玉柴2,000余台、济柴约1,000台，较AI爆发前扩大3—4倍。供给增量主要来自国产厂商，国内企业因而更有能力承接紧缺订单并扩大份额。

#### 扩产节奏：海外增量偏后，潍柴远期产能接近万台

卡特彼勒计划投资7.25亿美元扩建美国印第安纳州拉菲特工厂，机构预计产能提升50%—100%，但要到2027年上半年才分阶段释放、2027年底全面达产。康明斯英国工厂改造预计2027年初完成、2028年满产，增量尚不明确；重庆大功率国产装配线于2026年5月完成首台下线，预计年底量产。MTU仅在德国工厂优化排班且已于2025年完成，产能弹性较小；三菱没有明确扩产计划。

潍柴法国工厂已于2025年底由500台扩至1,000台，2026年进入爬坡期；潍坊本部也于2025年底扩至5,000台并在2026年爬坡。其北美基地计划于2027年底投放一期、2028年满产，远期约5,000台，三大基地合计产能有望接近1万台。玉柴新增两条1.8—2.5MW发电发动机产线，2024—2026年分批投产，产能预计由不足1,000台增至2,000—3,000台。济柴以技改为主，扩产幅度低于潍柴和玉柴。由于海外新产能大多在2027—2028年才释放，报告判断未来2—3年供给紧张仍将延续，国产厂商的产能优势有望转化为份额增长。

• 潍柴：看多；国内扩产力度最大，远期三大基地合计产能有望接近1万台。
• 玉柴国际：看多；1.8—2.5MW产线分批投产，产能预计提升至2,000—3,000台。
• 济柴/中国动力：中性偏多；受益行业景气，但扩产弹性弱于潍柴和玉柴。
• 卡特彼勒、康明斯：景气偏多；价格和股价表现强，但主要新增产能释放较晚。
• MTU、三菱：中性；扩产计划有限，产能弹性较小。

国产份额提升不仅取决于名义产能，还需验证产能爬坡、海外认证、交付可靠性和售后体系。后续应跟踪潍柴北美基地进度、康明斯重庆产线量产、海外厂商提价持续性，以及天然气发动机对柴油备用电源需求的替代程度。

稀土迎来“六氟化钨”式断供窗口，氧化钇—氧化锆—氧化镝共振

来源

会议：再推稀土——恭迎稀土的“六氟化钨”时刻：氧化钇、氧化锆和氧化镝电话会议（2026年6月22日）

机构：原文未明示

分析师：国际金属分析师王庆阳

一句话摘要

出口管控推动高端稀土材料供应链重构。

• 看多氧化钇及高端纳米氧化锆产业链。日本高端氧化锆供应商停产并向国内企业发出断供通知，国内外氧化钇价差超过100倍。
• 盛和资源是会议首推标的，逻辑覆盖氧化钇、氧化锆、氧化镝及锆矿资源，原文预计其2026年利润为15亿—20亿元。
• 看多氧化镝三季度价格，依据是库存低位、旺季到来、供应收缩以及AI算力经济可能导致废料供应减少。
• 中国稀土、中稀有色受益于重稀土及伴生矿增量，氧化镝可能贡献其超过50%的利润。
• 钨板块短期处于淡季，但会议判断淡季后价格将快速冲高，重点推荐厦门钨业、江钨装备及“新军路西”（原文名称）。

#### 氧化钇出口管控正在向氧化锆产业链传导

会议看多稀土的核心并非单纯的资源品涨价，而是出口管控导致海外高端材料供应体系出现实质性断点。高端纳米氧化锆需要氧化钇作为稳定剂或配份材料，原文称日本高端氧化锆核心供应企业“东豪”已经停产，并向国内爱迪特等企业发出断供通知。氧化钇作为重稀土元素处于我国管制范围，对日监管加强后，海外企业难以取得关键原料，供应约束由预期转为现实。

价格差进一步强化了国内企业的竞争优势。国内氧化钇价格约6万—7万元/吨，而海外报价达到约800万元/吨，溢价超过100倍。会议认为，这种价差既反映海外原料稀缺，也意味着高纯氧化钇及高端氧化锆生产环节可能向国内转移。若海外价格向国内供应能力定价靠拢，拥有氧化钇和纳米氧化锆产能的企业将同时获得销量扩张与价格弹性。

#### 盛和资源具备三种稀土材料共振逻辑

盛和资源被列为最核心标的，原因是其同时布局氧化钇、高纯氧化锆和氧化镝，并拥有A股稀缺的锆矿资源。会议称，其氧化钇和氧化锆产能规模可能是上市公司中最大，高纯氧化钇与高纯氧化锆布局也已有公开信息，因此能够同时承接海外断供、国产替代和产品涨价带来的增量。

盈利测算方面，原文保守预计盛和资源2026年利润约15亿元，乐观情形约20亿元；随着后续项目投产，明后年增量利润有望达到40亿—50亿元。会议按20—25倍PE估值，判断其作为AI上游关键材料标的仍有较大空间。该测算属于会议观点，实际弹性取决于新增产能投放、产品纯度、客户认证和价格持续性。

#### 氧化镝的催化来自低库存与供应收缩

会议判断氧化镝价格在2026年三季度走强的确定性较高。其依据是企业库存处于低位，进入旺季后需求改善，而供应端可能继续收缩；同时，AI算力经济可能影响废料企业生产，从而减少重稀土回收料供应。如果日本市场后续也出现氧化镝断供，其在相关产品中的用量至少为10%，对国内生产企业的基本面拉动可能进一步放大。

中国稀土和中稀有色虽然并非主要依靠氧化钇、氧化锆贡献利润，但会议估计氧化镝可能占其利润的50%以上，因此对镝价上行更加敏感。重稀土伴生元素价值提升，也可能改善相关矿山和分离企业的综合回收收益。

#### 钨板块仍处于淡季后的涨价预期阶段

会议认为当前钨价表现平淡主要是淡季影响，并未改变钨矿供需基本面，淡季结束后价格可能快速冲高。估值方面，原文给出钨矿环节约1500亿元市值空间，各加工环节——包括“断砖”、钨棒、高纯钨粉、钛酸钡等——合计约2000亿元，远期整体可能达到3000亿—3500亿元。

厦门钨业被认为对日出口反制敞口最大，同时具备MLCC、钨棒、高纯钨粉等产品，定位为综合材料平台；江钨装备的看点是钨矿采矿业务明确、赔率较高；“新军路西”（原文名称）的逻辑是钨矿采矿及AI材料敞口。会议将稀土和钨统一归入AI基础材料，认为其可能实现业绩与估值共振。

• 盛和资源：看多；氧化钇、氧化锆、氧化镝及锆矿资源共振，会议首推。
• 中国稀土：看多；重稀土及氧化镝利润弹性较大。
• 中稀有色：看多；受益于伴生矿与氧化镝价格上涨。
• 厦门钨业：看多；对日反制敞口较大，并具备多种高端材料业务。
• 江钨装备：看多；钨矿采矿业务明确，原文认为赔率较大。
• “新军路西”：看多；原文称其具备钨矿采矿和AI敞口。
• 长玉集团、高纯纳米氧化锆相关企业：关注；原文认为可能受益于产业链转移。

氧化钇价差是逻辑中最关键但也最需要验证的变量（编辑研判）。后续应跟踪日本企业真实开工率、我国氧化钇出口量与审批政策、国内高纯产品成交价、盛和资源产能及客户认证情况，以及氧化镝库存和废料供应是否如期收缩。

金融数据终端：AI削弱接入壁垒，数据治理成为核心护城河

来源 光大研究“总量之光论坛：当前投资的‘变’与‘不变’”，资产配置团队王开

一句话摘要 AI拉平取数门槛，数据治理决定终端价值。

1. AI与开源平台已基本消除标准化金融数据的接入壁垒，单纯依靠数据连接和API封装的SaaS商业模式面临替代风险。

2. 机构级终端的核心优势转向数据治理，包括复权口径统一、字段清晰标注、历史时点数据还原以及退市股票数据维护。

3. 实时低延迟、合法授权与可商用性仍构成坚固付费墙，独家评级、调研和指标库等私域数据具有更高价值。

4. 实测结果显示万德数据能力仍明显领先；其他爬取或聚合平台的数据稳定性与治理质量参差不齐。

5. AI将推动金融数据与SaaS行业K型分化：治理和原创能力强的平台受益，仅提供连接层的平台承压。

#### 标准化数据接入已难以形成壁垒

团队让大模型以同一套标准任务接入6个主流金融数据终端，覆盖付费平台万德、同花顺以及开源平台Tushare、OpenBB等。测试发现，对于股票过去5年的每日收盘价、年度总收入等基础数据，各平台均能获取且数值完全一致。这说明AI降低了接口使用难度，开源数据又扩大了基础数据供给，过去依靠“帮助用户连接和整合数据”建立的竞争优势正在被削弱。若SaaS公司仅提供API外壳，其功能容易复制，长期护城河较弱。

#### 数据口径差异会直接影响专业投资结果

进入复权价格等深层任务后，各平台差距迅速显现。同一只股票的前复权价格，5个平台给出了3个不同数字，原因是复权基准日选择不同，而平台通常没有明确标注。普通用户可能难以察觉，但量化回测会因此得到截然不同的结果。因此，金融数据的价值并不只在于“能否取到”，还在于口径是否统一、字段定义是否透明、处理过程是否可追溯，这些治理能力决定了数据能否进入专业投资流程。

#### 历史时点还原与实时合规构成机构级门槛

团队还测试了“前值偏差”，即平台提供的是某一历史时点当时真实可获得的数据，还是事后修订后的结果。只有万德、同花顺等机构级平台能够还原当时的真实观测值，免费平台更多提供事后修正版。退市股票历史数据、实时低延迟报价、完整宏观指标库和自有ESG评级等领域同样难以被AI或开源平台快速复制。其壁垒来自长期数据维护、稳定基础设施及合法授权，而非简单的自然语言取数能力。

#### 非标准化与独家数据拥有更强定价能力

原文引用的海外研究显示，宏观等公开可溯源数据的“画像率”接近零，A股财务数据约为15%—20%，港股、美股尤其是ESG等定性程度较高的非标准化数据可达30%。由此可见，数据越公开、标准化程度越高，差异化空间越小；自采调研、自有评级和独家指标库等私域数据则更难复制。未来金融数据公司的价值重心将由连接数据转向治理数据和创造数据，AI更可能放大高质量平台的优势，而不是无差别替代所有供应商。

• 万德：看多方向。实测综合数据能力领先，优势集中于数据治理、历史还原、完整性与机构级服务。
• 同花顺：偏多方向。具备历史时点数据还原等机构级能力，但原文评价未达到万德的领先程度。
• Tushare、OpenBB：中性偏谨慎。基础数据获取能力已较完善，但深层口径、历史还原、稳定性与治理能力存在不足。
• 金融数据与SaaS公司：分化。拥有合规实时数据、治理能力及独家资源的平台受益，仅提供API连接层的平台面临替代风险。

后续应重点验证各平台在前复权口径披露、历史快照、退市股覆盖、实时行情授权和独家数据收入方面的差异，并跟踪AI取数普及后基础终端价格及客户续费率是否承压。（编辑研判）

玻璃基板封装方向明确但量产尚远，短期价值集中在打孔、镀铜与检测环节

来源 “如何看待玻璃基板产业趋势”专家电话会（2026年6月21日）；玻璃原片制造商视角专家，具体机构及姓名未明示

一句话摘要 玻璃基板是长期趋势，2028年前仍需攻克量产瓶颈。

1. 玻璃基板用于TGV及中介层是先进封装的重要趋势，但良率、孔洞一致性、切割微裂纹和可靠性尚未解决，未来一至两年难以大规模商业化，专家预计量产节点约在2028年。

2. 当前主流原片是显示用硼硅玻璃，而非需强化的高铝、微晶或UTG玻璃；现阶段验证仍使用既有显示玻璃配方。

3. 彩虹股份是国内显示玻璃技术和产能龙头，但玻璃基板参与度暂不及康宁；康宁已有12英寸玻璃晶圆，可直接向京东方等客户供样。

4. 玻璃原片在封装总价值量中的占比较低，价值主要集中在激光打孔、镀铜、检测和后段整合。

5. 京东方、天马等面板厂拥有可改造的4.5代、6代产线，可能比传统玻璃厂更适合主导后段工艺。

#### 硼硅显示玻璃是现阶段更现实的原片路线

封装用玻璃后续需要切割和加工，因此不能采用强化后难以二次切割的高铝或微晶盖板玻璃。显示面板使用的硼硅玻璃具备大尺寸、高洁净度和平整度优势，是当前更合适的选择。现有验证主要直接采用显示玻璃配方，常用厚度为0.7毫米或1.1毫米；彩虹还可提供0.4、0.5毫米等规格。UTG厚度约0.03毫米，过薄而不适用于玻璃基板封装。

彩虹六代线原片尺寸约1.5米×1.8米，单片出厂价约200—300元，但客户还需加工成12英寸晶圆或510×515毫米等尺寸，并完成高精度切割、清洗和检测。因此原片售价并不能代表封装玻璃最终成本。

#### 产业仍停留在小样和工艺匹配阶段

当前客户通常只采购几十片玻璃，并通过代理商完成切割后用于打孔、镀膜和验证，玻璃厂难以掌握最终客户和项目统计。京东方目前使用康宁现成的12英寸玻璃晶圆进行测试，而非彩虹方形显示玻璃。康宁在半导体载板玻璃领域已有基础，可以直接提供标准晶圆，因此现阶段参与度领先。

彩虹已设置研发团队，研究玻璃与打孔工艺的匹配、厚度选择及未来配方调整，但尚未大规模投入，也未计划延伸至打孔和镀铜。其量产炉一旦修改配方会影响大量显示玻璃产能，目前只能通过实验窑炉生产玻璃锭进行有限测试，尚不具备以溢流下拉方式进行新配方大板验证的条件。

#### 工程良率和可靠性决定商业化时间

玻璃基板大规模量产需要在单片上形成成千上万个一致且完全导通的孔洞，但目前缺乏充分的前端检测方法。如果缺陷直到芯片完成后才被发现，将造成较高报废成本。玻璃切割产生的微裂纹还可能在热循环中扩展，最终导致封装失效。上述问题必须在批量生产条件下解决，不能仅凭实验室样品判断。

专家因此认为未来一至两年难以看到大规模商业化，较可能的量产节点在2028年左右。未来还可能针对热膨胀系数和强度调整玻璃配方，但产业尚未进入该阶段。AF层、玻璃中介层与台积电硅中介层等路线可能并行发展，目前没有明确的单一路线胜负。

#### 后段工艺的价值量高于原片，面板厂可能成为整合者

玻璃原片是必要材料，但在整个封装价值量中的占比较小，主要价值集中在激光打孔、PVD/CVD镀膜、镀铜、检测和良率控制。玻璃厂缺乏这些设备和工艺积累，且需要较大资本投入，因此彩虹等原片厂暂未计划向后段延伸。

京东方、天马等面板厂拥有已经落后于主流显示制造的4.5代和6代产线，可以参考群创利用4.5代线开展扇出型封装的经验进行改造。面板厂在大尺寸玻璃搬运、光刻、镀膜及面板级制造方面具备基础，因而可能比玻璃厂或部分传统封测厂更适合承担后段工艺整合。

#### 彩虹具备国产供应优势，但短期业绩影响有限

彩虹拥有合肥6条六代线、6条8.5代线及咸阳8条8.5代线，是国内显示玻璃技术和体量领先者。专家称其显示玻璃在配方、物理化学性能及客户端良率方面已接近康宁，但部分下游反馈其强度仍有差距，例如康宁玻璃可支持9—11层封装，而国产玻璃能力相对较弱。

如果未来国内面板厂采用510×515毫米或310×310毫米方形玻璃路线，彩虹可凭借既有客户关系、灵活交付以及较进口产品低30%—40%的价格参与供应。不过康宁体量和采购能力更强，综合成本未必高于彩虹；同时海外半导体供应链存在准入限制，彩虹短期更现实的市场仍在国内。由于原片价值占比低、当前采购量仅为几十片级别，该业务短期对彩虹主业影响有限。

• 彩虹股份：长期看多、短期中性。国内显示玻璃龙头，具备方形玻璃国产供应潜力，但玻璃基板收入尚未形成规模。
• 康宁：产业领先。已有12英寸玻璃晶圆产品，当前验证进度领先国内厂商。
• 京东方、天马：长期看多。可能利用旧世代面板线切入打孔、镀铜及面板级封装后段。
• 凯盛科技相关体系：中性偏谨慎。浮法8.5代玻璃路线尚未形成正式产品出货。
• 东旭：谨慎。原文指出其发展受财务问题影响。
• 南玻、旗滨及重庆新景：中性。主要从事高铝或微晶盖板玻璃，与当前硼硅封装玻璃路线不同。

短期不宜用玻璃原片销量对玻璃基板主题进行高弹性估值，更应跟踪TGV通孔良率、微裂纹寿命测试、检测设备成熟度及面板厂旧线改造。彩虹的关键催化是获得明确规格、批量订单或专用配方产线，而京东方、天马的关键验证是后段工艺资本开支和客户认证；以上为编辑研判。

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